企業(yè)價(jià)值評(píng)估講座-深圳市注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師協(xié)會(huì)

1、企業(yè)價(jià)值評(píng)估講座,王　毅,2,第一講　評(píng)估師的理念,一、我們需要什么樣的理念　　案例：一株疫苗引發(fā)的血案　　　2011年3月24日，華創(chuàng)證券的分析師廖萬(wàn)國(guó)對(duì)重慶啤酒（600132）給出每股156元的目標(biāo)價(jià)。理由是：“治療用合成肽乙肝疫苗2014年上市的可能性極大。保守測(cè)算乙肝疫苗上市后10年可以產(chǎn)生800億以上的銷(xiāo)售收入和過(guò)百億元的凈利潤(rùn)。我們預(yù)計(jì)隨著2011年10月26日臨床結(jié)束并顯示優(yōu)異的療效，600132將上升至一個(gè)新臺(tái)階，

2、預(yù)計(jì)將可以達(dá)到其未來(lái)5年連續(xù)經(jīng)營(yíng)貼現(xiàn)價(jià)值的一半即每股144元，加上啤酒業(yè)務(wù)價(jià)值12元即每股價(jià)值在156元。,3,事實(shí)又是如何呢？,,,,若對(duì)此事有興趣： 百度：重慶啤酒事件,4,案例：　　2010年中國(guó)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)：上市公司并購(gòu)重組有90%是按評(píng)估值定價(jià)。5%高于評(píng)估值定價(jià)，5%低于評(píng)估值定價(jià)?！　±碡?cái)周報(bào)2012年2月26日發(fā)布《中國(guó)分析師報(bào)告》，共分析105594份報(bào)告。用事實(shí)說(shuō)明：1969個(gè)

3、分析師38.72%研報(bào)誤判率，520人總體偏離度≥50%！　　結(jié)論一：評(píng)估師如此之高的”準(zhǔn)確率“掩蓋不了目前中國(guó)資本市場(chǎng)先定價(jià)，后評(píng)估的現(xiàn)狀?！　〗Y(jié)論二：我們真有能力確定企業(yè)的“真實(shí)價(jià)值”嗎？企業(yè)存在真實(shí)價(jià)值嗎？,5,巴菲特如是說(shuō)：內(nèi)在價(jià)值是估計(jì)值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)修正時(shí)必須改變的估計(jì)值?？疾焱唤M事實(shí)的兩個(gè)人幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價(jià)值。這是我們永遠(yuǎn)不會(huì)給你我

4、們對(duì)內(nèi)在價(jià)值估計(jì)值的原因。 我們只是對(duì)于估計(jì)一小部分股票的內(nèi)在價(jià)值還有點(diǎn)自信，但這也只限于一個(gè)價(jià)值區(qū)間，而決非那些貌似精確實(shí)為荒謬的數(shù)字。,6,什么是價(jià)值？　　在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，毫無(wú)疑問(wèn)，價(jià)值是一個(gè)重要的度量工具。對(duì)價(jià)值的定義即包含有哲學(xué)的、宗教的、藝術(shù)的、經(jīng)濟(jì)的、乃至人性的各種多元化的定義。　　多元化的價(jià)值觀(guān)導(dǎo)致價(jià)值判斷的標(biāo)準(zhǔn)不一。商品的價(jià)值就是由商品為其占有者帶來(lái)的效用，稀缺性、欲望、實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力，供需所

5、決定。　　評(píng)估師眼中的價(jià)值：同一項(xiàng)資產(chǎn)（或企業(yè)）基于不同的評(píng)估目的（或委托方不同的經(jīng)濟(jì)行為），可以認(rèn)定有不同的價(jià)值表現(xiàn)。即一項(xiàng)資產(chǎn)不止有一個(gè)價(jià)值。,7,為此我們要了解： 1、價(jià)值類(lèi)型和評(píng)估方法的 關(guān)系意味著什么？ 2、價(jià)值類(lèi)型不同，評(píng)估結(jié)果也就不同。,8,錯(cuò)誤想法：以前沒(méi)有價(jià)值類(lèi)型，我們也進(jìn)行了評(píng)估。投行、證券分析師沒(méi)用價(jià)值類(lèi)型別人也在估值。,9,實(shí)際上他們隱含了價(jià)值類(lèi)型。如投行采用的DCF和市場(chǎng)法

6、就隱含了他們的估值是公允市場(chǎng)價(jià)值。,10,因此，價(jià)值類(lèi)型是評(píng)估前提，方法是衡量標(biāo)尺，目的是為法律或委托方服務(wù)。,11,二、解讀“市場(chǎng)價(jià)值”《資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類(lèi)型指導(dǎo)意見(jiàn)》第五條規(guī)定：　　市場(chǎng)價(jià)值是指自愿買(mǎi)方和自愿賣(mài)方在各自理性行事且未受到任何強(qiáng)迫的情況下，評(píng)估對(duì)象在評(píng)估基準(zhǔn)日進(jìn)行公平交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額?！　吨笇?dǎo)意見(jiàn)講解》第18—22頁(yè)對(duì)此進(jìn)行了大篇幅的講解，正是這種講解讓本來(lái)不糊涂的我們變得糊涂。,12,我們的疑惑：

7、　　資本市場(chǎng)每天的成交價(jià)格是否代表了市場(chǎng)價(jià)值？　　股票市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、二手車(chē)市場(chǎng)的價(jià)格又意味著什么？　　從評(píng)估師的角度如何去解釋?zhuān)俊”M而：　　評(píng)估師的職業(yè)是發(fā)現(xiàn)和確定價(jià)值，有此本事那你為什么不富有？,13,金融資產(chǎn)市場(chǎng) 實(shí)物資產(chǎn)市場(chǎng) 其中 房地產(chǎn)市場(chǎng)——有可能價(jià)值驅(qū)動(dòng) 二手車(chē)市場(chǎng)——價(jià)格驅(qū)動(dòng) 其它資產(chǎn)

8、 價(jià)值完全由價(jià)格 （古玩、郵票、藝術(shù)品、 驅(qū)動(dòng)，無(wú)法確定 珠寶） 合理價(jià)值,,,股票市場(chǎng) 內(nèi)在價(jià)值驅(qū)動(dòng)期貨市場(chǎng) 價(jià)格驅(qū)動(dòng)外匯市場(chǎng) 價(jià)格驅(qū)動(dòng),,,,,分析各種市場(chǎng)的價(jià)格與價(jià)值的

9、關(guān)系,14,我的理解：　1、市場(chǎng)價(jià)值就是指公允市場(chǎng)價(jià)值，而不一定是目前的市場(chǎng)價(jià)格?！?、公允市場(chǎng)價(jià)值具有市場(chǎng)客觀(guān)性和評(píng)估師判斷主觀(guān)性的雙重特性。 　 3、證券分析師和投行人士眼中的內(nèi)在價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值指公允市場(chǎng)價(jià)值，而評(píng)估師眼中的公允市場(chǎng)價(jià)值不僅指用收益法得出的價(jià)值，還包括資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場(chǎng)法得出的價(jià)值估計(jì)值?！?、市場(chǎng)的參與者不僅包括理性人，同時(shí)也包括非理性人或其他人。評(píng)估師服務(wù)的對(duì)象只包括：（1）法

10、律（2）信仰市場(chǎng)上具有公允、合理屬性的人,15,大量數(shù)據(jù)證明：市場(chǎng)絕非理性。在眾多市場(chǎng)參與中，這種理性與非理性反映了不同的投資策略：,16,結(jié)論： 1、價(jià)值定義中所謂理性的觀(guān)點(diǎn)僅僅代表了市場(chǎng)參與者中“理性”人的想法而非代表了市場(chǎng)的全部參與者。正因?yàn)槭袌?chǎng)有不同的人參與，才形成了非固定的市場(chǎng)價(jià)格。 2、公允市場(chǎng)價(jià)值反映了一種信仰。我們的“鑒證”報(bào)告只能為法律和堅(jiān)定這種信仰的人服務(wù)，同時(shí)突出了評(píng)估行業(yè)的地位

11、和責(zé)任。,17,3、公允市場(chǎng)價(jià)值一定是一個(gè)范圍，評(píng)估的目的就是找到這個(gè)范圍，單一值風(fēng)險(xiǎn)極大。不要高估了評(píng)估模型的精確性。 4、建議在按《指導(dǎo)意見(jiàn)》定義市場(chǎng)價(jià)值以后，補(bǔ)充一句：本市場(chǎng)價(jià)值是在滿(mǎn)足公開(kāi)市場(chǎng)和資產(chǎn)有效使用假設(shè)前提下，相對(duì)于整體市場(chǎng)而言的合理或公允價(jià)值。 美國(guó)稱(chēng)為FMV（fair market value） 注意：評(píng)估師對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)、整體市場(chǎng)應(yīng)有所提示或明示。,18,公開(kāi)市場(chǎng)：應(yīng)明確公

12、開(kāi)市場(chǎng)的范圍，即市場(chǎng)的參與者。 有效使用：又叫最佳使用。指實(shí)際上可能、法律上許可、經(jīng)濟(jì)上可行、收益最大。,19,三、投資價(jià)值,對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者所具有的價(jià)值估計(jì)數(shù)額對(duì)于擁有不同資源、能力和目的的投資者而言，由于每個(gè)投資者對(duì)該企業(yè)的收益預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力、納稅地位等均不相同，企業(yè)的投資價(jià)值不會(huì)相同。理論上對(duì)于同一個(gè)企業(yè)，有多少個(gè)投資者，就可能有多少個(gè)投資價(jià)值支付的價(jià)格也就不同。,20,影響某

13、個(gè)潛在投資者對(duì)企業(yè)投資價(jià)值估計(jì)的因素包括： （1）可以預(yù)計(jì)到的協(xié)同作用和價(jià)值創(chuàng)造機(jī)會(huì)； （2）投資者進(jìn)入一個(gè)新市場(chǎng)的愿望； （3）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和對(duì)盈利預(yù)期的把握； （4）投資者的納稅地位 （5）投資者的信心,21,投資價(jià)值和公允市場(chǎng)價(jià)值,兩者橫向關(guān)聯(lián)，但很少相等。只有當(dāng)潛在投資者都做出同樣的假設(shè)，都面臨相同的環(huán)境情況時(shí)，這兩個(gè)價(jià)值才可能相等。 經(jīng)常出現(xiàn)的情況是：某些投資者為一個(gè)企業(yè)愿意支付

14、超過(guò)公允市場(chǎng)價(jià)值的更高的一個(gè)價(jià)格。 投資價(jià)值和資產(chǎn)的投資價(jià)值 投資價(jià)值2 投資價(jià)值1

15、

16、 FMV

17、 資產(chǎn)的投資價(jià)值 《指導(dǎo)意見(jiàn)》并未將資產(chǎn)的投資價(jià)值作為一種價(jià)值類(lèi)型，而這種投資恰恰又是資本市場(chǎng)價(jià)值投資者的精髓。,,,,,,22,評(píng)估師常見(jiàn)問(wèn)題： 1、基于各種目的委托方人為壓低價(jià)格，但要求評(píng)估師出具FMV。 2、收購(gòu)方渴求收購(gòu)某一企業(yè)，把本應(yīng)屬

18、投資價(jià)值的要求改為FMV。,23,企業(yè)價(jià)值評(píng)估中常見(jiàn)價(jià)值類(lèi)型（基于并購(gòu)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)?清算價(jià)值 賬面價(jià)值 公允市場(chǎng)價(jià)值 投資價(jià)值,,企業(yè)價(jià)值,,24,今后評(píng)估師的業(yè)務(wù)可能涉及大量的投資價(jià)值?！∪绾芜x定價(jià)值類(lèi)型？

19、 1、看誰(shuí)委托 （1）賣(mài)方： a、賣(mài)給誰(shuí)？ b、最合理我能賣(mài)多少？ （2）買(mǎi)方： a、最低多少？ b、一般情況下多少？ c、最高我能出多少？ 2、站在評(píng)估師自身的角度： 評(píng)估結(jié)果提供給誰(shuí)？ 評(píng)估結(jié)果用于什么目的？ 3、法定評(píng)估一般

20、為公允市場(chǎng)價(jià)值 4、特定情況下依特定目的還包括抵押價(jià)值、保險(xiǎn)、 價(jià)值、納稅價(jià)值，以財(cái)務(wù)報(bào)告為目的的公允價(jià) 值、使用價(jià)值、殘余價(jià)值、損害賠償價(jià)值等等。,25,四、三種評(píng)估路徑比較及結(jié)果的選取,26,結(jié)果的選取： 1、評(píng)估師應(yīng)綜合考慮評(píng)估目的、價(jià)值類(lèi)型，相關(guān) 參數(shù)的合理性及獲取難度以確定哪種方法得出的結(jié) 論最為可靠 ：

21、 2、成本法不是唯一方法但仍然是最主要的方法， 特別是中小企業(yè)如果評(píng)估師去現(xiàn)場(chǎng)的人少了他們會(huì) 不高興的！ 3、理論上評(píng)估師應(yīng)適用三種方法，但對(duì)不適用的方 法應(yīng)予說(shuō)明。 4、評(píng)估師應(yīng)對(duì)三種方法得出的不同結(jié)論作出解釋。 5、不贊成將三種方法得出的結(jié)論賦予權(quán)重或平均 取值。,27,五、評(píng)估師的《希波克拉底誓言》,我愿牢記我的使命。因?yàn)榉?/p>

22、律和委托方的信任賦于了我職責(zé)。 我愿幫助我的客戶(hù)作出與他們的價(jià)值與信念一致的選擇，不強(qiáng)迫也不受強(qiáng)迫，不欺騙也不受欺騙。 我愿銘記我并非造物主，交易者并不必完全遵從我的結(jié)論。馬克思價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動(dòng)的原理永遠(yuǎn)有效。,28,我會(huì)告誡我的客戶(hù)：在資本市場(chǎng)上不存在單一的真諦。在這里，恐慌、狂燥和騷動(dòng)的人群可以摧毀任何關(guān)于理性的預(yù)期，基于理性的假設(shè)可能會(huì)失敗。但它是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的唯一方法。　　我

23、深知價(jià)值的判斷具有主觀(guān)性。我會(huì)將我的分析過(guò)程完全的展現(xiàn)。我會(huì)做到勤勉盡職，但各界人士不應(yīng)以成交價(jià)格來(lái)判斷我所作出價(jià)值結(jié)論。因?yàn)樗鼈儠?huì)受市場(chǎng)的影響。 最后，我尊重其他同事的價(jià)值和信念，并承認(rèn)他們作為個(gè)人的道德責(zé)任。,29,從今天開(kāi)始，我們將重新踏上企業(yè)價(jià)值評(píng)估之旅。歡迎評(píng)估師和我們一起遠(yuǎn)行。課程安排：,30,課外作業(yè)： 1、觀(guān)看一次中央二臺(tái)每周日晚18點(diǎn)《一錘定音》 2