中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理研究.pdf

1、短期國(guó)際資本流動(dòng)(Short-term International Capital Flows,簡(jiǎn)稱SCF)被普遍認(rèn)為波動(dòng)性強(qiáng)、流動(dòng)規(guī)模變化大、流動(dòng)方向容易逆轉(zhuǎn),對(duì)一國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)可能造成顯著負(fù)面影響。在經(jīng)歷了2008年的金融危機(jī)后,全球經(jīng)濟(jì)正面臨一個(gè)歷時(shí)多年的再平衡過程,而全球資本流動(dòng)格局和趨勢(shì)也發(fā)生很大改變。這種新格局將對(duì)中國(guó)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。隨著中國(guó)金融體系和金融市場(chǎng)逐漸與世界接軌,短期國(guó)際資本流動(dòng)進(jìn)一步地加大了中國(guó)金融市場(chǎng)的

2、風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)中國(guó)來說,無論從金融穩(wěn)定的角度還是經(jīng)濟(jì)安全的角度出發(fā),都有必要深入研究短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)問題。
　　然而當(dāng)前對(duì)中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的研究缺乏系統(tǒng)性,現(xiàn)有研究多是集中于中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)因素分析和風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)象方面;而在相關(guān)理論研究方面又缺乏對(duì)于中國(guó)研究假定前提的適用性;相關(guān)研究更缺少全面深入的測(cè)度方法及其實(shí)證研究。這為對(duì)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理問題的研究預(yù)留了發(fā)展空間。
　　本文對(duì)有關(guān)中國(guó)的短期國(guó)際資本

3、流動(dòng)原因及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行深入系統(tǒng)的理論和實(shí)證研究,主要目的是分析中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)生成機(jī)理,并對(duì)產(chǎn)生的微觀因素和宏觀因素進(jìn)行經(jīng)濟(jì)學(xué)分析,描述中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)的規(guī)模、流向,并對(duì)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度,以期識(shí)別并測(cè)量短期國(guó)際資本流動(dòng)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的風(fēng)險(xiǎn)以及如何選擇對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理政策,以便為管理短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)提供理論指導(dǎo)和決策支持。
　　根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)管理的程序,首先需要對(duì)中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行識(shí)別。在對(duì)經(jīng)典模

4、型假定進(jìn)行了修正后,使其更符合中國(guó)情況的研究。研究識(shí)別了中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)因素,對(duì)中國(guó)的短期國(guó)際資本流動(dòng)及其風(fēng)險(xiǎn)因素之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。該研究為中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的事前措施的選取提供了理論依據(jù)。
　　短期國(guó)際資本是由不同金融資產(chǎn)組成的,同時(shí)又具有不同的風(fēng)險(xiǎn)因子。因此本文采用綜合金融風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法即風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(Value at Risk,VaR)方法作為SCF風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的基本方法。同時(shí),考慮到金融時(shí)間序列存在的典型

5、特征,也為了能夠測(cè)度動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn),又引入了廣義自回歸條件方差模型(General Auto Regressive Conditional Heteroskedasticity Model,GARCH),形成了基于隨機(jī)波動(dòng)過程的SCF動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法,并對(duì)中國(guó)情況進(jìn)行實(shí)證研究。并且通過返回檢驗(yàn)法對(duì)測(cè)度結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn),以確定測(cè)度方法的準(zhǔn)確性。
　　而風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR)方法僅提供了一個(gè)損失的最低邊界,對(duì)于超過這一邊界的SCF分布尾部極值的處理

6、又是無能為力,而這反映的是潛在可能發(fā)生巨大風(fēng)險(xiǎn)損失而帶來災(zāi)難性后果的極值事件。針對(duì)GARCH簇-VaR模型在測(cè)度極端事件失效的情況,提出基于極值理論(Extreme Value Theory,EVT)的SCF動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法。實(shí)證結(jié)果表明 EVT模型能夠更真實(shí)的描述存在極端事件時(shí)SCF分布的情況;基于此展開的VaR測(cè)度也顯示,考慮了極端事件厚尾分布后所做的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度總體上更加保守了。針對(duì)VaR測(cè)度不是一致性度量的問題,提出使用期望不足

7、(Expected shortfall, ES)測(cè)度方法進(jìn)行動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度,與EVT-VaR的實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了比較。并對(duì)以上的測(cè)度方法進(jìn)行了準(zhǔn)確性檢驗(yàn)。
　　根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的結(jié)果,若顯示短期國(guó)際資本流動(dòng)規(guī)模是異常的,遠(yuǎn)超于正常的規(guī)模,則需要根據(jù)具體的宏觀經(jīng)濟(jì)情況,選擇適合的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。本文通過基于跨期模型(Overlapping Generations Model,OLG)的討論,修正了傳統(tǒng)的跨期模型,使其適于分析新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的情況

8、,并得出新興經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)無效和泡沫脆弱性是短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的兩個(gè)內(nèi)生性原因。在以上分析的基礎(chǔ)上,通過新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體對(duì)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的經(jīng)驗(yàn),提出了中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理的政策選擇建議。
　　本文所進(jìn)行的短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理研究,根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)管理的程序分別從風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、測(cè)度、控制措施對(duì)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行了全視角的研究,有助于豐富短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理究的相關(guān)內(nèi)容,為中國(guó)短期國(guó)際資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐工