股票市場(chǎng)價(jià)值函數(shù)實(shí)證研究.pdf

1、經(jīng)典金融學(xué)基于“理性人”假設(shè)，認(rèn)為個(gè)體不確定條件下的決策嚴(yán)格遵守期望效用模型。然而從Allais在1953所提出的Allais悖論開始，實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)在個(gè)體選擇與決策方面發(fā)現(xiàn)了諸多與期望效用理論不一致的“異象”，尋找新的替代理論來(lái)解釋這些異象逐漸成為金融學(xué)的研究熱點(diǎn)。在已提出的眾多理論中，由2002年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、著名心理學(xué)家Kahneman及其合作者Tversky在1979年提出的前景理論被公認(rèn)為最具有影響力。前景理論是描述性的，隨

2、著該理論在金融、消費(fèi)、政府決策以及交通出行等領(lǐng)域得到了越來(lái)越廣泛的應(yīng)用，對(duì)其進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)也變得日益重要。
　　 價(jià)值函數(shù)是前景理論的核心組成部分，用以刻畫決策者對(duì)于收益和損失的主觀感受。前景理論的價(jià)值函數(shù)具有三個(gè)重要的特點(diǎn)：價(jià)值的載體是財(cái)富的改變，而不是最終狀態(tài)；價(jià)值函數(shù)在收益時(shí)是凹的，體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)回避，在損失時(shí)是凸的，體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)尋求；決策者對(duì)財(cái)富變化的態(tài)度是損失的影響要大于收益。因此，價(jià)值函數(shù)呈現(xiàn)S形狀。
　　 以前對(duì)前景理

3、論的實(shí)證研究基本上通過(guò)心理學(xué)實(shí)驗(yàn)來(lái)進(jìn)行，而且是針對(duì)決策者個(gè)體進(jìn)行的。本文在回顧了前景理論產(chǎn)生背景和發(fā)展的基礎(chǔ)上，詳細(xì)介紹了價(jià)值函數(shù)的基本特征、參考點(diǎn)、損失厭惡系數(shù)等。針對(duì)價(jià)值函數(shù)的特征，以十個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)的整體投資者為研究對(duì)象，采用EGARCH模型提取到達(dá)市場(chǎng)上的信息流作為財(cái)富改變的代理變量，利用兩階段冪函數(shù)型作為價(jià)值函數(shù)的表現(xiàn)形式，對(duì)十個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)上綜合指數(shù)的日收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)各國(guó)股票市場(chǎng)上價(jià)值函數(shù)均呈現(xiàn)反S形

4、狀的，與多數(shù)心理實(shí)驗(yàn)中個(gè)體決策者表現(xiàn)價(jià)值函數(shù)呈S形狀迥然有別。本文認(rèn)為價(jià)值函數(shù)呈現(xiàn)反S形狀的原因在于由證券市場(chǎng)特殊的價(jià)格運(yùn)行規(guī)律所導(dǎo)致的整體投資者的追漲殺跌行為。損失厭惡系數(shù)除了中國(guó)和奧地利以外，都大于1，出現(xiàn)這種情況和這兩個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)的投機(jī)度較高有關(guān)。
　　 和以前利用心理學(xué)實(shí)驗(yàn)對(duì)前景理論的檢驗(yàn)相比，本文的研究方法克服了以前心理學(xué)實(shí)驗(yàn)受的實(shí)驗(yàn)對(duì)象、實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)限制等缺點(diǎn)。另外，本文樣本的數(shù)據(jù)量比較大，數(shù)據(jù)也不受投資者個(gè)人因素的影