試論供應(yīng)鏈股票期權(quán)

1、●博士碩士論壇《經(jīng)濟師》2006年第2期試論供應(yīng)鏈股甚E刁尺期權(quán)摘要：通過對供應(yīng)鏈股票期權(quán)的設(shè)計及供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價，解決供應(yīng)鏈管理中存在的委托代理及道德風(fēng)險問題，實現(xiàn)供應(yīng)鏈企業(yè)整體價值最大化。關(guān)鍵詞：供應(yīng)鏈股票期權(quán)委托代理理論及道德風(fēng)險模型供應(yīng)鏈管理供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價模型EvA中圖分類號：F27291文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1004—4914(2006102一026—02一、供應(yīng)鏈股票期權(quán)的設(shè)計問題1股票期權(quán)和供應(yīng)鏈管理的簡單介紹。股

2、票期權(quán)是公司給予高級管理人員的一種權(quán)利。美國迪斯尼公司和華納傳媒公司最早在高級管理人員中大量使用股票期權(quán)。隨著20世紀(jì)90年代美國股市出現(xiàn)牛市，股票期權(quán)給高級管理人員帶來了豐厚的收益。全球500家大型公司企業(yè)中已有89％對高層管理者實施了股票期權(quán)。股票期權(quán)是指經(jīng)營者享有在與企業(yè)資產(chǎn)所有者約定的期限(如35年)內(nèi)，以某一預(yù)先確定的價格(行權(quán)價)購買一定數(shù)量的公司股票的權(quán)力。持有這種權(quán)利的經(jīng)理人員可在規(guī)定的時間內(nèi)自行決定何日以行權(quán)價購買本公

3、司的股票(這種行為一般稱之為行權(quán))。在行權(quán)以前股票期權(quán)持有人沒有任何的現(xiàn)金收益；行權(quán)以后，個人收益為行權(quán)價與行權(quán)日市場價之間的差價。股票期權(quán)在實際應(yīng)用中又有幾種不同的形式，如：股票增值權(quán)、限制性股票、業(yè)績股份、虛擬股票等等。供應(yīng)鏈管理是在滿足服務(wù)水平需要的同時，為了使系統(tǒng)成本最小而采用的把供應(yīng)商、制造商、倉庫和商店有效地結(jié)合成一體來生產(chǎn)商品，并把正確數(shù)量的商品在正確的時間配送到正確地點的一套方法。供應(yīng)鏈管理強調(diào)的是把主要精力放在企業(yè)的關(guān)

4、鍵業(yè)務(wù)(企業(yè)核心競爭力)上充分發(fā)揮其優(yōu)勢2供應(yīng)鏈股票期權(quán)的設(shè)計問題。供應(yīng)鏈股票期權(quán)是中游制造商專門為激勵和約束七游供應(yīng)商、下游制造商所設(shè)計的一種激勵機制。供應(yīng)鏈股票期權(quán)是指公司按照約定條件，通常是公司事先規(guī)定的業(yè)績指標(biāo)如EPs、EVA等在一定時期內(nèi)(如3年)上升一定的比率，無償給予上游供應(yīng)商、下游制造商一定數(shù)量的虛擬股票，對于這些虛擬股票，上游供應(yīng)商、下游制造商沒有所有權(quán)，但享有股票價格升值帶來的收益以及享受分紅的權(quán)利。這里有幾點需要說

5、明：首先，給予虛擬股票有一定的約束條件。也就是說，上游供應(yīng)商、下游制造商只有在符合規(guī)定的條件下才可獲得虛擬股票。這些條件應(yīng)包括：公司業(yè)績指標(biāo)如EPS、EVA的增長；公司業(yè)績指標(biāo)在相當(dāng)一段時期內(nèi)的增長。其次，以無償價格授予上游供應(yīng)商、下游制造商虛擬股票，即上下游供應(yīng)鏈企業(yè)無須成本即可獲得虛擬股票帶來得收益。再次授予上游供應(yīng)商、下游制造商虛擬股票而不是實質(zhì)的股票，對于這些虛擬股票，上游供應(yīng)商、下游制造商沒有所有權(quán)。這樣可以避免企業(yè)股權(quán)稀釋的

6、問題。最后，上游供應(yīng)商、下游制造商持有的虛擬股票收益來源于股票價格升值帶來的收益以及享受的分紅。二、供應(yīng)鏈股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)1委托代理理論及道德風(fēng)險模型。委托代理的概念最早來源于法律，在法律上，當(dāng)甲授權(quán)乙代表甲從事某種活動時，委托代理關(guān)系就發(fā)生了，甲稱為委托人，乙稱為代理人。在經(jīng)濟學(xué)上委托代理關(guān)系泛指任何一一種涉及非對稱信息的交易，交易中具有信息優(yōu)勢的一方稱為代理人，處于信息劣勢的一方稱為委托人，簡單的說知情者是代理人，不知情者是委托人

7、，知情者的私人信息(行動或知識)影響不知情者的利益，或者說，不知情者不得不為知情者的行為負(fù)擔(dān)風(fēng)險。信息的非對稱性可以從兩個角度劃分：一是非對稱發(fā)生的時間，二是非對稱信息的內(nèi)一26一●王永新容。從非對稱發(fā)生的時間看，非對稱性可能發(fā)生在當(dāng)事人簽約之前，也可能發(fā)生在簽約之后。分別稱為事前非對稱和事后非對稱。研究事前非對稱信息博弈的模型稱為逆向選擇模型研究事后非對稱信息博弈的模型稱為道德風(fēng)險模型。從非對稱信息的內(nèi)容看，非對稱信息可能是指某些參與

8、人的行動，也可能是指某些參與人的知識。研究不可觀測行動的模型稱為隱藏行動模型，研究不可觀測知識的模型稱為隱藏知識模型或隱藏信息模型。委托代理理論習(xí)慣上只是“隱藏行動道德風(fēng)險模型”的別稱。2供應(yīng)鏈企業(yè)間的委托代理問題。供應(yīng)鏈成員既包括制造商和上游的零件／原材料供應(yīng)商，也包括下游的批發(fā)／分銷商、零售商和最終客戶本身。供應(yīng)鏈涵蓋了從供應(yīng)商的供應(yīng)商到客戶的客戶之間有關(guān)最終產(chǎn)品或服務(wù)的形成和交付的一切業(yè)務(wù)活動。供應(yīng)鏈?zhǔn)莿討B(tài)的，其中包含了信息、產(chǎn)品

9、和資金在供應(yīng)鏈各組織之間的流動供應(yīng)鏈中所有信息、產(chǎn)品和資金的流動都會產(chǎn)生成本。在企業(yè)的供應(yīng)鏈中即上下游企業(yè)之間(企業(yè)的供應(yīng)商和銷售商)也存在信息不對稱的問題，產(chǎn)生了委托代理關(guān)系。企業(yè)本身是委托人，企業(yè)的上游供應(yīng)商或下游銷售商是受企業(yè)委托的代理人。在建立委托代理關(guān)系以后，委托人無法觀測到代理人的某些私有信息，特別是代理人的努力程度方面的信息，在這種情況下，代理人可能會利用其私有信息采取某些損害委托人利益的行動。為了克服道德風(fēng)險帶來的傷害，

10、委托代理理論普遍發(fā)展了以合作和分擔(dān)風(fēng)險概念為中心的信息激勵機制理論。對于委托人來講，只有使代理人行動效用最大化才能使其自身利益最大化。然而，要使代理人采取效用最大化行動，必須對代理人的工作進(jìn)行有效的激勵。因此，委托人與代理人，即制造商與供應(yīng)商或銷售商之間的利益協(xié)調(diào)關(guān)系，就轉(zhuǎn)化為信息激勵機制的設(shè)計問題。3股票期權(quán)在供應(yīng)鏈管理中的應(yīng)用——解決供應(yīng)鏈企業(yè)間的委托代理問題的新探討。在供應(yīng)鏈中，制造商無法直接觀測到其代理人供應(yīng)商和銷售商的行動和自

11、然狀態(tài)，只能觀測到行動和狀態(tài)所決定的結(jié)果。為了防范代理人違約而產(chǎn)生道德風(fēng)險，制造商無法直接改變代理人的行動方案，只有通過設(shè)汁一個激勵條件來促使代理人從自身利益出發(fā)選擇對制造商有利的行動方案，從而防止道德風(fēng)險。這里給出一種新的解決方法，即將股票期權(quán)應(yīng)用于供應(yīng)鏈管理中。傳統(tǒng)的股票期權(quán)是應(yīng)用于公司內(nèi)部激勵和約束中，即公司內(nèi)部所有者和經(jīng)營者之間存在委托代理關(guān)系要使企業(yè)實現(xiàn)效益最大化，必須使股東掌握的剩余索取權(quán)與經(jīng)理所掌握的剩余控制權(quán)兩者盡最大可

12、能地對應(yīng)，而讓經(jīng)營者占有剩余索取權(quán)可以對經(jīng)營者產(chǎn)生有效的激勵作用，按代理人的工作努力程度，根據(jù)企業(yè)的股票在市場上的表現(xiàn)付酬。由于激勵性股票期權(quán)的收入來自執(zhí)行價格和市場價格之間的差價，經(jīng)營者為了實現(xiàn)自身利益最大化，獲取溢價收入，定會努力經(jīng)營，選擇有利于企業(yè)長期發(fā)展的經(jīng)營戰(zhàn)略，提高企業(yè)的創(chuàng)利能力，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，減少機會主義行為，使企業(yè)股價在有效的資本市場上持續(xù)上漲。這樣經(jīng)營者可以獲取風(fēng)險收入，所有者也能實現(xiàn)利潤最大化或企業(yè)價值最大化。

13、整合了經(jīng)營者和所有者雙方的利益，使經(jīng)營者與企業(yè)股東的利益保持一致，從而降低代理成本。在這里我們將股票期權(quán)引入供應(yīng)鏈管理中，也正是考慮到了股票期權(quán)在公司內(nèi)部成功的解決了委托代理問題，防范了道德風(fēng)險。將股票期權(quán)引入供應(yīng)鏈管理中是指公司本身發(fā)行股票期權(quán)，不僅使公司內(nèi)部經(jīng)營者持有還要使上游供應(yīng)商和下游銷售商分別持有本公司一定比例的股票期權(quán)，使供應(yīng)鏈成為一個大的利益集團。上游供應(yīng)商和下游銷售商通過持有本公司的股票期權(quán)，可以做到利益共享，風(fēng)險共擔(dān)，

14、更好的為本公司服務(wù)，同時還可以很好地解決供應(yīng)鏈企業(yè)之間的道德風(fēng)險，解決呆賬壞賬的問題；依靠企業(yè)之間的信任，延長付款期，充分利用流動資金。三、供應(yīng)鏈股票期權(quán)的定價問題應(yīng)該說“供應(yīng)鏈股票期權(quán)的定價問題”是本課題最核心也是最難以解決的問題，只有在解決了“供應(yīng)鏈股票期權(quán)的定價問題”之后，供應(yīng)鏈股票期權(quán)才具有真正的可行性。1基于EVA的虛擬股票期權(quán)定價模型。EvA(EconomicValue萬方數(shù)據(jù)《經(jīng)濟師》2006年第2期●博士碩士論壇Adde

15、d，經(jīng)濟增加值)是扣除所有資本(包括股權(quán)和債務(wù))成本后的稅后凈經(jīng)營利潤，是度量公司業(yè)績的指標(biāo)。其基本公式為：EVA=E。一RG。其中，EVA是企業(yè)在第i時間所創(chuàng)造的經(jīng)濟增加值的大??；E，是企業(yè)在i時間內(nèi)使用企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)所獲得的實際收益(即稅后凈營業(yè)利潤)；R是單位資產(chǎn)的使用成本(即資本成本率)；G。是i時間階段初所使用的資產(chǎn)凈值。由于EvA是扣減資本成本后的經(jīng)濟利潤，當(dāng)EVA大于零時，所超出的部分也正是企業(yè)經(jīng)營者創(chuàng)造的超出資本預(yù)期回報的

16、價值。這樣，能綜合評價企業(yè)業(yè)績提高狀況的EVA，就可以成為企業(yè)高層管理人員績效評定的基本指標(biāo)。在EVA的基礎(chǔ)上，可以真實、客觀地確定企業(yè)虛擬股票的價格?；贓VA的企業(yè)虛擬股票期權(quán)價格的標(biāo)準(zhǔn)模型基本計算公式是：首先，在企業(yè)準(zhǔn)備實施虛擬股票期權(quán)時，可以明確規(guī)定虛擬股票的基礎(chǔ)價格P0，例如每股l元。其次如果以后每年的虛擬股票價格Pi在上一年度基礎(chǔ)上的增長率為一，得到：P，=P，I(1gi)(i≥1)其中，gi由EVA的環(huán)比增長率確定，即：g

17、i_(EVA—EVA—1)／EVA—I(i≥1)方案中選擇環(huán)比增長率的原因在于強調(diào)EvA的不斷增長，進(jìn)一步強化激勵效果。2基于EVA的供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價模型。羅伯特卡普蘭和大衛(wèi)諾頓(創(chuàng)立平衡記分法BSC的主要思想)對EVA擁有一致看法：“我們希望企業(yè)能把EVA和其他體現(xiàn)股東利益的指標(biāo)作為首要目標(biāo)?！盓VA之所以能夠成為一種有效的管理工具，原因在于它可以綜合評價企業(yè)業(yè)績的提高狀況。彼德德魯克也認(rèn)為，EVA是業(yè)績?nèi)嬖鲩L的指南針，實際上衡量

18、的是全要素生產(chǎn)率。通過對EVA的分析，我們不難發(fā)現(xiàn)，EVA是一種能夠正確將所有的加減項目通過加權(quán)綜合得出總分的衡量標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)的所有業(yè)績都必然反映在EVA上，這是EVA區(qū)別于其他任何衡量標(biāo)準(zhǔn)的根本特性。那么，將EVA應(yīng)用于供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價中是否可行呢對于供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價我們應(yīng)當(dāng)考慮以下幾點：首先，所設(shè)計的定價模型能夠全面反映發(fā)行股票期權(quán)公司的綜合業(yè)績，其中，應(yīng)當(dāng)包括供應(yīng)鏈上下游企業(yè)對中游核心企業(yè)業(yè)績增長的貢獻(xiàn)程度。其次，所設(shè)計的定價模

19、型能夠全面反映供應(yīng)鏈上下游企業(yè)與中游核心企業(yè)所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)。再次，必須簡單易行，町從現(xiàn)存條件中解決問題。我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到，供應(yīng)鏈上下游企業(yè)與中游核心企業(yè)所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)是一種綜合的結(jié)果，是供應(yīng)鏈上下游企業(yè)與中游核心企業(yè)共同努力的結(jié)果，很難用一個單一的指標(biāo)來衡量或者說不能用反映單一結(jié)果的指標(biāo)來衡量。那么是否有一種指標(biāo)可以來衡量公司的綜合業(yè)績呢很慶幸的通過上述的論述我們發(fā)現(xiàn)EVA就是這樣一個指標(biāo)，EVA是業(yè)績?nèi)嬖鲩L的指南針，實際上衡量的是

20、全要素生產(chǎn)率。EVA的增長自然包括供應(yīng)鏈上下游企業(yè)對中游核心企業(yè)的貢獻(xiàn)，但是，供應(yīng)鏈產(chǎn)生的是一種協(xié)同效應(yīng)，不僅包括上F游企業(yè)對中游核心企業(yè)的貢獻(xiàn)，還包括中游核心企業(yè)對七下游企業(yè)的作用，所以，我們應(yīng)當(dāng)充分考慮到上下游企業(yè)因?qū)嵤┕?yīng)鏈股票期權(quán)對自身業(yè)績的影響?；谏厦娴恼撌?，供應(yīng)鏈股票期權(quán)定價模型為：在企業(yè)準(zhǔn)備實施虛擬股票期權(quán)時，可以明確規(guī)定虛擬股票的基礎(chǔ)價格Pn，例如每股1元。如果以后每年的虛擬股票價格Pi在上一年度基礎(chǔ)上的增長率為gi，

21、得到：Pi=P，一l(1gi)(i≥1)其中百由EVA的環(huán)比增長率確定，即：gi(EVA—EVA1)／EVA—I(i≥1)式中的EVA是上游、中游、下游公司EVA的加權(quán)平均值，其中EvAb代表上游公司EVA1)為上游公司所占權(quán)重；EVAa代表中游公司EvA，a為中游公司所占權(quán)重；EvAc代表下游公司EVA，c為下游公司所占權(quán)重。各公司所占權(quán)重由供應(yīng)鏈企業(yè)協(xié)商解決。但筆者認(rèn)為中游核心企業(yè)應(yīng)占較大權(quán)重，上下游企業(yè)占較小權(quán)重。EVA=bEVA

22、baEVAacEVAcabc=1四、供應(yīng)鏈股票期權(quán)的優(yōu)勢所在經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)可以在供應(yīng)鏈企業(yè)中獲得。供應(yīng)鏈企業(yè)在股票期權(quán)的調(diào)節(jié)下，為了達(dá)到供應(yīng)鏈長期整體價值最大化，可以采取降低供應(yīng)鏈企業(yè)內(nèi)部交易成本的方式。從資源配置的角度看，“交易是貨物和服務(wù)在兩個技術(shù)上可分立的單位之間的轉(zhuǎn)移”(威廉姆森，1987)；這種交易活動在具有前后向關(guān)聯(lián)關(guān)系的兩個企業(yè)之間是普遍存在的。在非完全競爭的市場中，任何一項經(jīng)濟交易的達(dá)成，都需要進(jìn)行合約的議定、對合約執(zhí)行的

23、監(jiān)督、討價還價等過程，此外還要了解有關(guān)生產(chǎn)者和消費者的生產(chǎn)和需求信息等等，這些環(huán)節(jié)發(fā)生的費用不但存在而且有時會高得使交易無法達(dá)成。供應(yīng)鏈企業(yè)在股票期權(quán)的調(diào)節(jié)下，可以使生產(chǎn)經(jīng)營更具有穩(wěn)定性，降低生產(chǎn)成本和風(fēng)險成本。首先，擁有可靠的供應(yīng)商不僅意味著投入要素的可獲得性，并且能夠保證其質(zhì)量和供應(yīng)時間，從而使企業(yè)能夠確立其產(chǎn)品的穩(wěn)定性。其次，通過存貨的瞬時供應(yīng)可以降低存貨的管理成本和資金占用。最關(guān)鍵的是，企業(yè)可以獲得關(guān)于投入要素確定的價格信息，不

24、僅消除了價格搜尋成本，而且能有效的預(yù)測并控制生產(chǎn)成本。當(dāng)然，這里面存在一個有趣的問題，理論界和實踐中都認(rèn)為解決上面問題的有效途徑是直接兼并上游供應(yīng)商。但是，筆者認(rèn)為，直接兼并上游供應(yīng)商缺陷明顯存在。首先，企業(yè)并購采取債務(wù)融資方式會加大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，現(xiàn)實中正是由于此原因?qū)е卤姸嗖①彴甘?；采取股?quán)融資方式又不可避免的產(chǎn)生股權(quán)稀釋的問題。而采用股票期權(quán)調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈企業(yè)之間的關(guān)系，可以很好地避免這些問題。因為，中游制造商采用股票期權(quán)的方式進(jìn)行調(diào)

25、節(jié)，并不是以并購公司為目的，而是以供應(yīng)鏈整體價值最大化為目的，故可以大幅降低并購成本，無須采用債務(wù)融資方式，況且還有擴大融資渠道的優(yōu)勢；另外，股票期權(quán)應(yīng)用于供應(yīng)鏈企業(yè)并不是一種變相相互持股，而是以股票期權(quán)激勵上下游企業(yè)的行為。也就是說，上下游企業(yè)所持有的股票期權(quán)并不是以占有中游制造商企業(yè)的股權(quán)為目的，而是以套利為目的，即通過與中游企業(yè)的通力合作，使中游企業(yè)利潤上升或較大幅度上升，從而達(dá)到行使所持有股票期權(quán)的條件，獲取利潤。當(dāng)然，這是一種

26、長期合作才能達(dá)到的效果。其次，企業(yè)的縱向并購中，競爭對手的反應(yīng)會對并購雙方產(chǎn)生重要的影響。洛克希得馬丁(kckheedMartin)公司以91億美元的代價收購了其電子元件供應(yīng)商洛拉(bral)公司，結(jié)果使得洛拉(L0ral)公司喪失了大批原有客戶，并且一夜之間被這些客戶當(dāng)成了競爭對手。這些客戶的絕大多數(shù)轉(zhuǎn)而投向了其他供應(yīng)商，使得洛拉(Loral)公司不僅無法實現(xiàn)預(yù)期的業(yè)績增長，而且收入和利潤均大幅F降。而我們采用股票期權(quán)調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈企業(yè)之

27、間的關(guān)系，可以很好地避免這些問題。因為，供應(yīng)鏈企業(yè)形式上是完全獨立的，但實質(zhì)上卻構(gòu)建了龐大而穩(wěn)固的利益共同體。此外，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)在中游制造商于下游銷售商的合作中也能得到很好的體現(xiàn)。供應(yīng)鏈?zhǔn)峭耆嫦蚩蛻粜枨蟮?。供?yīng)鏈的形成、存在、重構(gòu)，都是基于一定的市場需求而發(fā)生，并且在供應(yīng)鏈的運作過程中，用戶的需求拉動是供應(yīng)鏈中信息流、產(chǎn)品朋匣務(wù)流、資金流動作的驅(qū)動力。采用股票期權(quán)調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈企業(yè)之間的關(guān)系，中游制造商可以通過讓渡本企業(yè)的部分利潤為代價，

28、激勵下游銷售商更好的為其服務(wù)，實現(xiàn)整體價值最大化。參考文獻(xiàn)：1陳朝暉基于EVA的虛擬股票期權(quán)價格模型理論探討2002(4)2蔣太才虛擬股票期權(quán)制研究經(jīng)濟師，2002(6)3馬麗娟供應(yīng)鏈企業(yè)間的委托代理問題及道德風(fēng)險的防范商業(yè)研究，2003(09)4張成海供應(yīng)鏈管理技術(shù)與方法清華大學(xué)出版社，20025王迎軍供應(yīng)鏈管理實用建摸方法及數(shù)據(jù)挖掘清華大學(xué)出版社20016董蕊供應(yīng)鏈管理與第三方物流中國經(jīng)濟出版社，20037張銳十大股權(quán)激勵法中國中小