國(guó)內(nèi)cmbs市場(chǎng)解析和前景展望

1、乾立行研內(nèi)容摘要?中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)從增量時(shí)代邁入存量時(shí)代，從業(yè)者們發(fā)現(xiàn)已然站在發(fā)展的交叉路口上。商業(yè)地產(chǎn)因其經(jīng)營(yíng)特性，迫切需要與資產(chǎn)證券化類金融工具對(duì)接。這也推動(dòng)了國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化自2014年起迅速發(fā)展，為房地產(chǎn)行業(yè)由銀行貸款等間接融資轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)直接融資帶來(lái)更多選擇，為行業(yè)發(fā)展注入新的活力，有利于推動(dòng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、盤活存量資產(chǎn)。?其中，商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券（CMBS）一直是成熟市場(chǎng)主流的資產(chǎn)證券化品種，也是商業(yè)地產(chǎn)重要的融資渠道

2、之一。?國(guó)內(nèi)交易市場(chǎng)發(fā)行的CMBS雖然起步于2016年下半年，但后來(lái)居上，發(fā)行規(guī)模已突破人民幣400億元，未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿善凇?本文簡(jiǎn)要闡述了中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)特別是商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀，聚焦于CMBS展開深入研究，并對(duì)其未來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)和前景展開思考。2017年7月商業(yè)地產(chǎn)與資產(chǎn)證券化研究專題制作乾立基金戰(zhàn)略管理部行研中心意見&聯(lián)系majianyang@heying@商業(yè)地產(chǎn)商業(yè)地產(chǎn)與資產(chǎn)證券化之資產(chǎn)證券化之國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)CMBSCMBS

3、市場(chǎng)解析市場(chǎng)解析和前景前景展望展望（精華版（精華版）乾立乾立行研行研乾立行研抑制了企業(yè)的財(cái)務(wù)靈活性。正是由于資金壓力大，不少企業(yè)選擇散售以快速回籠資金，這不利于商業(yè)地產(chǎn)的統(tǒng)一管理，會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)水平難以提升，租金回報(bào)率低，大大壓縮了未來(lái)資產(chǎn)升值的空間，形成一定的惡性循環(huán)。而從成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，資產(chǎn)證券化能夠有效拓展商業(yè)地產(chǎn)的直接融資渠道，有利于優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。同時(shí)，能夠?yàn)樯虡I(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目帶來(lái)滿足其發(fā)展所需的長(zhǎng)期資金支持，有助于實(shí)現(xiàn)由出售向

4、持有經(jīng)營(yíng)的轉(zhuǎn)型和升級(jí)，進(jìn)一步提高資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)品質(zhì)，從而提升項(xiàng)目租金水平，最大化創(chuàng)造資產(chǎn)穩(wěn)健增值的空間。?圖：商業(yè)地產(chǎn)持有經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)證券化等資本運(yùn)作數(shù)據(jù)來(lái)源：乾立基金整理2.CMBS是成熟市場(chǎng)商業(yè)地產(chǎn)的主要融資方式之一，國(guó)內(nèi)發(fā)展?jié)摿薮髶?jù)戴德梁行數(shù)據(jù)顯示，在美國(guó)市場(chǎng)，商用物業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中CMBS達(dá)到近14的規(guī)模，是重要的融資渠道。而在我國(guó)，公開市場(chǎng)交易的CMBS于2016年下半年起步，發(fā)展尚不成熟，但勢(shì)頭迅猛。截至目前僅發(fā)行7單，規(guī)模上卻達(dá)40

5、2.62億元，占2014年以來(lái)市場(chǎng)上房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品累計(jì)發(fā)行規(guī)模的24.5%。?圖：2014年至今國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行結(jié)構(gòu)（按金額規(guī)模）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、乾立基金整理，截至2017622（不包含RMBS、保障房等）24.5%27.7%17.2%10.7%9.1%5.1%5.6%CMBS類REITs物業(yè)費(fèi)ABS購(gòu)房尾款A(yù)BS保理資產(chǎn)ABS酒店收益權(quán)ABS租金收入ABS商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)存量并購(gòu)持有經(jīng)營(yíng)（培育孵化期）物業(yè)成熟（退

6、出）?開發(fā)類：自有資金、開發(fā)貸等?并購(gòu)類：管理的基金、并購(gòu)貸等?傳統(tǒng)方式：經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸?新模式：資產(chǎn)證券化產(chǎn)品資金長(zhǎng)期資金穩(wěn)定現(xiàn)金流（還本付息）?傳統(tǒng)方式：整體出售等?新模式：REITs（類REITs）資金權(quán)益轉(zhuǎn)讓?這一階段引入諸如CMBS等債類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，與銀行貸款形成互補(bǔ)?私募基金等資產(chǎn)持有人保留物業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)的完整性，仍能充分享有后期物業(yè)增值收益?這一階段相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)小、收益穩(wěn)定，權(quán)益類REITs（類REITs）介入，私募基金等資產(chǎn)持