兩權分離度及其對上市公司業(yè)績與關聯交易狀況的影響——基于終極控制人角度的研究.pdf

1、近年來的研究發(fā)現，世界上大多數國家的公司股權結構不是分散而是集中的，金字塔結構也成為大部分公司的股權特點。公司股權結構的這一變化，使公司治理研究的焦點從股東與經理層之間的代理問題轉移到大股東與中小股東之間的利益沖突。當代公司理論認為，在股權集中的結構下，控股股東通過金字塔股權結構、交叉持股、差異股權等工具，使其“剩余控制權”與“剩余索取權”發(fā)生分離，這種分離被稱為新的“兩權分離”。當控股股東的控制權大于現金流量權時，通過轉移上市公司資源

2、所獲得的好處大于因現金流量權的存在而遭受的損失，控股股東就有動機轉移上市公司的資源，對小股東實施掠奪，謀取控制權收益。 本文從終極控制人的角度來定義兩權分離度，并以此為起點研究其對企業(yè)業(yè)績以及企業(yè)關聯交易的影響，力求尋找一個有利于提升企業(yè)業(yè)績、抑制非公允關聯交易、保護中小股東利益的兩權分離度與股權安排。論文依據2003-2004年我國上市公司的股權結構、業(yè)績表現、公司治理與關聯交易等方面的數據，采用理論分析、描述性統計與多元回歸

3、假設檢驗等方法，分析我國上市公司兩權分離度的影響因素、兩權分離度與企業(yè)業(yè)績的關系以及兩權分離度對企業(yè)關聯交易的影響。 在關于我國企業(yè)兩權分離度決定因素的研究中，得到這樣的結論：上市公司終極控制人兩權分離度的大小主要取決于上市公司的企業(yè)規(guī)模、企業(yè)資產可控性、現金流狀況、企業(yè)發(fā)展前景、第一大股東持股比例、終極控制人控制層級與股權性質。其中：(1)企業(yè)規(guī)模越大、資產的可操控性越強，其兩權分離度也就越大。(2)上市公司的現金流狀況與發(fā)展

4、前景比較好時，終極控制人會增加其所有權與現金流權比例，相應的兩權分離度就會減小。(3)第一大股東持股比例越大的上市公司其兩權分離度會越小；而終極控制人的控制層級越多、控制鏈條越長，兩權分離度就會越大；國有終極控股的上市公司的兩權分離度要明顯小于民營控股的上市公司。 上市公司的業(yè)績受很多因素的影響，在本文的研究中發(fā)現：(1)兩權分離度與企業(yè)業(yè)績反相關，即分離度越小的企業(yè)，其業(yè)績越好。(2)第一大股東持股比例越多企業(yè)的業(yè)績越好。(3

5、)總經理與董事長兩職合一公司的業(yè)績較好。(4)屬于國家管制行業(yè)的上市公司的業(yè)績要優(yōu)于非管制行業(yè)的企業(yè)。嚴格的來講，線性相關的函數關系并不能解釋業(yè)績與分離度的因果關系，本文引入兩權分離度與關聯交易關系的分析，來證明是過高的兩權分離度造成較差企業(yè)業(yè)績。 本文的研究把關聯交易當成終極控股股東對上市公司施加影響的一個“隧道”，不同的兩權分離度必然影響股東通過關聯交易進行“掏空與侵占”謀取超額控制收益的動機，從而也進一步影響企業(yè)業(yè)績。對于

6、兩權分離度與上市公司關聯交易狀況關系的研究，也間接證明了兩權分離度與企業(yè)業(yè)績的因果關系。研究顯示，(1)兩權分離度與關聯交易狀況呈正比，即兩權分離度越大，關聯交易越頻繁、交易金額越大，資金占用與信用被占用額也就越大。(2)第一大股東持股比例對關聯交易的雙重影響，即一方面第一大股東擁有較多股權比例時，其操縱上市公司進行關聯交易的自由度就更大，另一方面大股東持股比例越高，獲得私有收益的成本也就越高，因此大股東也有一定程度抑制非公允關聯交易、