股權(quán)分置對市場價(jià)格影響的研究.pdf

1、本文著重分析了股權(quán)分置對于市場價(jià)格體系的影響，并以此為依據(jù)對股權(quán)分置改革提出定量的參考意見。 一、選題背景： 目前，我國上市公司中存在著一部分股份上市流通，一部分股份暫不上市流通的股權(quán)分置現(xiàn)象。作為歷史遺留的制度性缺陷，股權(quán)分置在諸多方面制約中國資本市場的規(guī)范發(fā)展。為了更好的解決股權(quán)分置，有必要了解股權(quán)分置對市場實(shí)際上到底造成多大影響。國內(nèi)近年來卻幾乎沒有專門的研究定量分析這個問題，從而也無法有說服力的證明多大的對價(jià)補(bǔ)償

2、在股權(quán)分置改革中最為合理。因此，本文以計(jì)量的手段針對股權(quán)分置對市場實(shí)際造成的影響做出測算，并以這個結(jié)果對于頭兩批的試點(diǎn)方案中的幾個有代表性的方案做出評價(jià)，這對于目前的股權(quán)分置改革具有一定的理論與現(xiàn)實(shí)意義。 二、研究方法與邏輯架構(gòu)： 全文共三萬三千余字。 本文主要采用以計(jì)量手段為主，定性研究與定量研究相結(jié)合的研究方法。 本文的研究思路是：從股權(quán)分置現(xiàn)象產(chǎn)生的歷史原因和市場背景開始入手，以此選擇合適的時點(diǎn)，采

3、用計(jì)量方法分析股權(quán)分置變量對市場價(jià)格體系的影響，并根據(jù)研究結(jié)果評估目前的股權(quán)分置試點(diǎn)方案，最后對本次股權(quán)分置改革提出建議。 本文的邏輯架構(gòu)大體如下： 第一章提出問題，界定了本文的選題意義及背景，并對相關(guān)的文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧與分析。 第二章主要介紹了國內(nèi)股票市場股權(quán)分置的現(xiàn)狀，并從市場意義上對其產(chǎn)生背景進(jìn)行了一定程度上的分析，最后對于其他國家的一些國有股減持的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了回顧、總結(jié)和分析。 第三章是本文的核心，以

4、計(jì)量的手段對于股權(quán)分置對市場價(jià)格體系的影響構(gòu)筑了模型，并對模型的結(jié)果進(jìn)行分析，定性研究與定量研究相結(jié)合。 第四章中本文根據(jù)第三章構(gòu)筑的模型，設(shè)計(jì)了指標(biāo)“名義補(bǔ)償比率”用以衡量現(xiàn)有股權(quán)分置改革方案的合理性，并對現(xiàn)有方案進(jìn)行了一定程度的定性分析。 第五章是本文的結(jié)論與總結(jié)部分，根據(jù)前文的分析結(jié)果，對于目前進(jìn)行的股權(quán)分置改革提出了一些政策建議。 三、主要觀點(diǎn)及結(jié)論： 1、中國的股票市場是一個三分之二股份不能流通

5、，股權(quán)分置問題十分嚴(yán)重的市場，并且這個問題隨時間推移愈發(fā)嚴(yán)重。 2、股票市場發(fā)展的前十年間，“暫不流通”的用詞被市場參與者逐漸理解為“不能流通”，由此而形成的市場預(yù)期才是現(xiàn)今股權(quán)分置現(xiàn)象產(chǎn)生的真正原因。 3、好的可行的國有股減持方案必須是一個多贏的方案；國有資本按照計(jì)劃進(jìn)行合理有序的退出；投資者（包括原社會公眾股東）的利益得到保護(hù)和上市公司治理結(jié)構(gòu)得到改善；只有這三個目標(biāo)全部達(dá)到，才能說股權(quán)分置改革是成功的。 4

6、、回歸分析說明，從1999 年下半年開始，在控制了規(guī)模影響后，股權(quán)分置變量－流通股比重在95％的顯著性水平上與股票價(jià)格呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。并且，系數(shù)比較穩(wěn)定，說明市場對于全流通對股價(jià)帶來影響的預(yù)期也是相對穩(wěn)定的。 5、對其他三個變量的回歸，每股收益和凈資產(chǎn)做為股票的估值基礎(chǔ)與股票價(jià)格在95％的水平上顯著正相關(guān)，而規(guī)模變量與股票價(jià)格在95％的水平上顯著負(fù)相關(guān)。 它們的系數(shù)波動比較劇烈，這是由于市場投資策略的不斷變化造成的。

7、 6、目前的股權(quán)分置方案主要有下列特點(diǎn)：采用縮股、權(quán)證等多種創(chuàng)新方式；捆綁管理層股權(quán)激勵計(jì)劃；解決大股東占款、募集法人股、內(nèi)部職工股股東等歷史遺留問題；設(shè)定最低減持價(jià),列明增持計(jì)劃,明確控股比例；股東大會通過方案后股票一直停牌至對價(jià)股份上市日,避免股價(jià)異動；民營上市公司較諸國有上市公司付出的對價(jià)更多一些；地方國資委對于股權(quán)分置改革方案的態(tài)度舉足輕重；上市公司在制定股權(quán)分置方案時，有根據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營能力、盈利能力等基本面因素提出補(bǔ)償數(shù)

8、量的趨勢，卻比較少考慮其流通股比重的大??；目前的試點(diǎn)公司大部分沒有提出合理的解決方案，補(bǔ)償比較低。 7、對價(jià)不是對過去虧損的補(bǔ)償,它與流通股東的持股歷史成本無關(guān),與非流通股東的歷史成本也無關(guān)。對價(jià)的本意應(yīng)是流通股東和非流通股東對于流通權(quán)價(jià)值的博弈，它是指非流通股要進(jìn)入市場，避免給流通股帶來新的損失而對流通股所作的補(bǔ)償。 8、股權(quán)分置解決方案的制定應(yīng)該以流通股占總股本比例的大小為主要決定因素，流通股比例越小的公司應(yīng)該提出更

9、多的補(bǔ)償才合理。 9、在目前的股權(quán)分置改革中，應(yīng)該做到：形成對價(jià)方案過程中的成本應(yīng)該由非流通股東來負(fù)擔(dān)；在制度上應(yīng)該對遲遲不實(shí)行改革的公司予以處罰；進(jìn)一步制定保障股權(quán)分置改革的法規(guī)，避免出現(xiàn)法律真空的現(xiàn)象，以規(guī)避隨之出現(xiàn)的腐敗和國有資產(chǎn)流失；進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管，尤其是對非流通股大股東與流通股大股東（基金、證券公司、保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)和莊家）的暗箱操作進(jìn)行嚴(yán)格控制，避免出現(xiàn)合謀的現(xiàn)象；對股權(quán)分置改革的進(jìn)度進(jìn)行總量控制，確保在以后幾年中

10、非流通股進(jìn)入流通的總量在市場能夠承受的范圍之內(nèi)。 四、創(chuàng)新與不足： 本文的主要貢獻(xiàn)有：對于股權(quán)分置對市場價(jià)格體系的影響做了定量研究并以此對股權(quán)分置改革提出了一些政策建議。另外，提出了指標(biāo)“名義補(bǔ)償比率”，可以借此定量的衡量股權(quán)分置改革方案的合理程度，為股權(quán)分置改革方案的制定和評價(jià)提出了有效的參考。 本文的主要不足是：為了保障所做計(jì)量模型的可信性，本文對樣本做了Box－Cox 變換。這樣雖然可以令樣本滿足最小二乘回