裕同科技-優(yōu)質(zhì)一體化服務(wù)能力構(gòu)筑護(hù)城河優(yōu)勢(shì)，大包裝布局初具雛形-190627

1、1上市公司公司研究公司深度證券研究報(bào)告輕工制造2019年06月27日裕同科技(002831)——優(yōu)質(zhì)一體化服務(wù)能力構(gòu)筑護(hù)城河優(yōu)勢(shì)，大包裝布局初具雛形報(bào)告原因：首次覆蓋增持（首次評(píng)級(jí)）投資要點(diǎn)：?裕同科技為我國(guó)紙包裝領(lǐng)軍企業(yè)，集包裝設(shè)計(jì)、制造、物流配送等一整套服務(wù)的綜合包裝解決方案服務(wù)商。目前下游客戶中3C客戶占比超過70%，加速拓展煙酒、化妝品、大健康、奢侈品、環(huán)保紙塑等新領(lǐng)域客戶。?行業(yè)：下游精品化包裝趨勢(shì)，紙包裝附加值提升。傳統(tǒng)3C

2、領(lǐng)域：全球智能手機(jī)龍頭集中度提升，公司具備核心客戶優(yōu)勢(shì)有望受益未來5G柔性屏手機(jī)普及度提升，帶來新一波換機(jī)潮。智能穿戴及智能家居產(chǎn)品放量將繼續(xù)提升包裝需求。新拓展領(lǐng)域煙、酒、化妝品等：精品禮盒顯著提升產(chǎn)品附加值，滿足消費(fèi)升級(jí)、送禮收藏等需求，成為消費(fèi)品終端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一大核心要素。我們估算煙標(biāo)及精品煙盒規(guī)模約超過390億元、高端酒包約230億元、化妝品近80億元。?公司：憑借一體化服務(wù)能力，為客戶提供高附加值產(chǎn)品與服務(wù)，提高自動(dòng)化水平和生

3、產(chǎn)效率，保持行業(yè)領(lǐng)先的ROE水平；且從3C進(jìn)軍新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，打開未來成長(zhǎng)空間：?①優(yōu)質(zhì)綜合服務(wù)能力，綁定龍頭客戶。過去幾年3C包裝兼具高成長(zhǎng)性和高盈利能力，屬于兵家必爭(zhēng)之地。裕同科技在如此激勵(lì)的市場(chǎng)環(huán)境中得以勝出，并且服務(wù)囊括下游最頂級(jí)的3C客戶，證明了公司具備強(qiáng)大的綜合包裝競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，包括一體化設(shè)計(jì)打樣、自動(dòng)化生產(chǎn)、工廠管理、響應(yīng)速度、全球覆蓋廣度等。目前已與諸多下游客戶建立緊密戰(zhàn)略合作關(guān)系，包括華為、小米、四川中煙、西鳳酒、哈曼、聯(lián)合利

4、華等。服務(wù)優(yōu)質(zhì)客戶也給予公司較高盈利水平，公司過往加權(quán)ROE平均約28%，處于行業(yè)絕對(duì)領(lǐng)先水平。?②包裝后道生產(chǎn)技術(shù)領(lǐng)先，以智能工廠構(gòu)建護(hù)城河優(yōu)勢(shì)。公司加大自動(dòng)化設(shè)備研發(fā)費(fèi)用投入，自動(dòng)化水平明顯提升；調(diào)整員工結(jié)構(gòu)，合理分配淡旺季產(chǎn)能、縮減閑置工人，公司2018年人均產(chǎn)值對(duì)比2013年提高了54%。預(yù)計(jì)2020年和2024年將分別有智能工廠投產(chǎn)，同時(shí)對(duì)其他原有工廠進(jìn)行技改，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后將節(jié)省40%70%人力，大幅提高產(chǎn)效。?③將3C領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)

5、平移至社會(huì)包裝，業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花，初具雛形。公司借助多年3C業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，產(chǎn)品與服務(wù)質(zhì)量行業(yè)領(lǐng)先；且3C龍頭客戶對(duì)公司也起到背書作用，公司借此標(biāo)桿效應(yīng)成功開拓?zé)?、酒等社?huì)包裝領(lǐng)域。此外，公司還外延并購優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，切入煙標(biāo)、酒包、化妝品及大健康領(lǐng)域，預(yù)計(jì)此類新業(yè)務(wù)將延續(xù)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，打開公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。?對(duì)外對(duì)內(nèi)打造強(qiáng)大護(hù)城河優(yōu)勢(shì)，大包裝布局積極推進(jìn)。對(duì)外：以高附加值一站式服務(wù)，綁定優(yōu)質(zhì)客戶資源，并將3C技術(shù)經(jīng)驗(yàn)平移至煙標(biāo)、酒包、環(huán)保紙塑、化妝品

6、和大健康領(lǐng)域，打開成長(zhǎng)空間。對(duì)內(nèi)：加大自動(dòng)化研發(fā)和智能工廠建設(shè)，人均創(chuàng)收不斷提高，降本增效成果顯著。推進(jìn)供應(yīng)鏈采購平臺(tái)，在各區(qū)域形成聯(lián)盟并整合，有助于提升行業(yè)集中度。第一期員工持股計(jì)劃完成（均價(jià)21.51元，占總股本2.49%），長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制健全；高管增持公司回購（占總股本約1.3%），彰顯公司及管理層對(duì)未來發(fā)展前景的信心。我們預(yù)計(jì)公司20192021年實(shí)現(xiàn)歸母凈利10.8713.2616.08億元，同比增長(zhǎng)15.0%22.0%21.3

7、%，對(duì)應(yīng)EPS為1.241.511.83元的盈利預(yù)測(cè)，目前股價(jià)（18.64元股）對(duì)應(yīng)PE為15.012.310.2倍。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。?風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)拓展初期盈利能力較弱，大客戶新品不及預(yù)期，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)數(shù)據(jù)：2019年06月26日收盤價(jià)（元）18.64一年內(nèi)最高最低（元）62.8716.6市凈率1.3息率（分紅股價(jià)）3.22流通A股市值（百萬元）4839上證指數(shù)深證成指2976.289122.43注：“息率”以最近

8、一年已公布分紅計(jì)算基礎(chǔ)數(shù)據(jù):2019年03月31日每股凈資產(chǎn)（元）14.42資產(chǎn)負(fù)債率%45.92總股本流通A股（百萬）877260流通B股H股（百萬）一年內(nèi)股價(jià)與大盤對(duì)比走勢(shì)：相關(guān)研究證券分析師屠亦婷A0230512080003tuyt@周海晨A0230511040036zhouhc@研究支持周迅A0230118070003zhouxun@柴程森A0230118070016chaics@聯(lián)系人丁智艷(8621)232978187580

9、dingzy@財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及盈利預(yù)測(cè)20182019Q12019E2020E2021E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）85781785103511281615372同比增長(zhǎng)率（%）23.510.520.723.819.9凈利潤(rùn)（百萬元）946154108713261608同比增長(zhǎng)率（%）1.510.715.022.021.3每股收益（元股）2.360.391.241.511.83毛利率（%）28.527.129.429.028.8ROE（%）16.72.

10、716.717.518.28151210“凈資產(chǎn)收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的ROE請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明06270727082709271027112712270127022703270427052740%20%0%20%裕同科技滬深300指數(shù)更多行業(yè)研究報(bào)告下載請(qǐng)搜索http:www.3mbang.comhybg.html3公司深度第3頁共36頁簡(jiǎn)單金融成就夢(mèng)想1.裕同科技——高端紙包裝整體方案提供商..

11、.......................62.行業(yè)：紙包精品化趨勢(shì)，行業(yè)長(zhǎng)期持續(xù)整合......................92.1紙包裝龍頭迎來行業(yè)整合機(jī)遇..........................................................92.2高端紙包裝需求旺盛，綜合服務(wù)能力構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河....................133.公司:一體化包裝優(yōu)勢(shì)，持續(xù)開拓消費(fèi)大包裝.......

12、............173.1綜合服務(wù)能力突出，不斷成功開發(fā)新客戶......................................173.2包裝后道生產(chǎn)技術(shù)領(lǐng)先，以智能工廠構(gòu)建護(hù)城河...........................203.3進(jìn)軍消費(fèi)大包裝：煙酒化妝品環(huán)保紙塑商業(yè)包裝................234.財(cái)務(wù)情況：包裝一體化服務(wù)能力提供高ROE...................254.1長(zhǎng)期：高

13、效生產(chǎn)高附加值產(chǎn)品貢獻(xiàn)高ROE..................................254.2短期：原材料回落有望貢獻(xiàn)盈利彈性；匯率波動(dòng)影響縮小.............275.綜合包裝解決商，新業(yè)務(wù)具發(fā)展?jié)摿?............................296.附錄.........................................................................