政府主導(dǎo)下我國證券市場投資者保護(hù)水平的選擇.pdf

1、本文研究的核心問題是國家目標(biāo)與產(chǎn)權(quán)保護(hù)之間的關(guān)系。試圖回答以下問題：1、在存在自身利益的情況下，國家從攫取壟斷租金向供給產(chǎn)權(quán)保護(hù)進(jìn)行轉(zhuǎn)換的動力是什么?2、政府主導(dǎo)的產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平有著怎樣的變化軌跡和特征?這種變化對資源配置效率產(chǎn)生了怎樣的影響?3、在政府主導(dǎo)下，產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平的提升是否能夠自我實(shí)施、且具有可持續(xù)性?本文通過分析我國證券市場上中小股權(quán)投資者權(quán)利保護(hù)水平的變化事實(shí)，來回答上述問題。 投資者保護(hù)是指，通過法律保護(hù)中小投資者

2、利益免受來自控股股東的侵害。既有的以發(fā)達(dá)國家資本市場為對象的研究發(fā)現(xiàn)：投資者保護(hù)水平與資源配置效率具有正相關(guān)關(guān)系，投資者保護(hù)水平高的國家資源配置效率也高。但是在我國，大多上市公司是由國有企業(yè)轉(zhuǎn)化而來，投資者保護(hù)水平的選擇在很大程度上是國家作為控股股東攫取控制權(quán)私人利益與供給產(chǎn)權(quán)保護(hù)擴(kuò)大社會剩余之間權(quán)衡的結(jié)果，因此中國的投資者保護(hù)問題具有了一定的特殊性。研究這一具有特殊性的問題，既可以拓展投資者保護(hù)理論的研究范圍，又可以通過提煉總結(jié)，以探

3、求國家目標(biāo)收益與產(chǎn)權(quán)保護(hù)之間的關(guān)系，擴(kuò)展和豐富國家理論與產(chǎn)權(quán)保護(hù)理論。 本文的主要研究思路是：首先，對我國證券市場的投資者保護(hù)水平及其變化軌跡進(jìn)行描述，實(shí)證分析變化軌跡對證券市場效率的影響，指出：中國證券市場上，投資者保護(hù)具有顯著的政府主導(dǎo)性特征；然后，對中國證券市場投資者保護(hù)水平的變化過程進(jìn)行理論解釋，著重分析政府在投資者保護(hù)水平選擇上的理論邏輯，精煉出國家追求目標(biāo)與產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平之間的理論關(guān)系。 本文的大致結(jié)構(gòu)和內(nèi)容如

4、下： 引言部分提出了本文所要研究的問題，介紹了所使用的主要概念、研究方法等內(nèi)容； 第二章從投資者保護(hù)與資源配置效率之間的關(guān)系、國家在產(chǎn)權(quán)保護(hù)中的角色兩個(gè)角度進(jìn)行了文獻(xiàn)回顧，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究主要集中在投資者保護(hù)的衡量指標(biāo)、投資者保護(hù)水平對證券市場的影響、決定投資者保護(hù)水平的因素以及國家為什么要保護(hù)產(chǎn)權(quán)、國家保護(hù)產(chǎn)權(quán)的行為是如何影響經(jīng)濟(jì)效率等問題上； 第三章從一般意義上介紹了投資者保護(hù)制度的構(gòu)成、投資者保護(hù)的實(shí)施方

5、式以及影響投資者保護(hù)水平的因素，并著重分析了國家這一實(shí)施者在投資者保護(hù)中的雙重角色； 第四章對我國證券市場的政府主導(dǎo)特征、以及這一特征所決定的投資者保護(hù)水平及其變化軌跡進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)：我國證券市場上，政府是在根據(jù)自身利益相機(jī)調(diào)控投資者保護(hù)水平，投資者保護(hù)水平存在波動性，而不是持續(xù)地提升。而投資者權(quán)利保護(hù)水平的波動對證券市場效率產(chǎn)生了影響，即當(dāng)投資者權(quán)利保護(hù)水平上升時(shí)，證券市場效率隨之提升：當(dāng)投資者權(quán)利保護(hù)水平下降時(shí)，效率也隨之

6、下降。 第五章對中國證券市場上投資者保護(hù)水平的變化規(guī)律進(jìn)行理論分析。首先將國家的效用目標(biāo)界定為：壟斷租金收益與社會剩余形成的稅收收入雙重目標(biāo)。前者與投資者保護(hù)水平負(fù)相關(guān)，后者與投資者保護(hù)水平正相關(guān)。強(qiáng)勢政府的共容利益導(dǎo)致了證券市場的制度變遷，在證券市場發(fā)展初期，強(qiáng)勢政府根據(jù)投資者的參與約束與自己的目標(biāo)收益確定投資者保護(hù)水平，投資者保護(hù)水平處于政府控制下的較低水平；隨著證券市場的發(fā)展在經(jīng)濟(jì)增長中的重要程度上升，以及證券市場各利益主

7、體談判能力的增加，政府調(diào)整自己的收益構(gòu)成與實(shí)現(xiàn)收益的方式，投資者保護(hù)水平得到提升。同時(shí)，由于對政府獲取壟斷租金利益的行為缺乏制度化約束，當(dāng)獲取壟斷租金利益的緊迫性增加時(shí)，國家依然因此會侵害投資者利益，所以我國證券市場上的投資者保護(hù)水平存在波動性。 第六章對全文進(jìn)行了總結(jié)，并根據(jù)研究結(jié)論提出了一些完善中國投資者保護(hù)制度的政策建議。 貫穿全文的主要思想是：在政府主導(dǎo)的證券市場上，政府將根據(jù)自身利益、以及實(shí)現(xiàn)自身利益的方式相機(jī)

8、調(diào)節(jié)投資者保護(hù)水平，投資者保護(hù)水平的變化特征呈現(xiàn)出在總體提升趨勢中存在反復(fù)、波動，并引致證券市場效率總體提升中存在波動。 這一基本思想通過對中國證券市場上，投資者保護(hù)水平的變化軌跡進(jìn)行分析而得到了驗(yàn)證。全文得出的主要研究結(jié)論是：政府所追求的兩種收益之間存在著一定的統(tǒng)一性與可替代性。當(dāng)政府攫取壟斷租金收益的成本上升時(shí)，政府有動力通過行政手段推動自上而下的制度變遷，擴(kuò)大對投資者權(quán)利的保護(hù)來實(shí)現(xiàn)資源配置效率的提升，從而實(shí)現(xiàn)國家目標(biāo)收益

9、不同構(gòu)成部分之間的替代。強(qiáng)政府的共容利益使得從權(quán)力手中釋放權(quán)利、從而提升產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平成為可能。在強(qiáng)勢政府的主導(dǎo)下利用行政手段啟動和推進(jìn)漸進(jìn)式制度變遷，可以促進(jìn)資源配置效率提高，這一提高又由于隨著制度變遷過程成長起來的各個(gè)經(jīng)濟(jì)主體的談判能力的提升而得到保障。不過此時(shí)政府的強(qiáng)勢又反而成為產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平持續(xù)提升的潛在障礙。這一兩難沖突的解決，取決于能否實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)制度變革與政治制度變革的互動。這一理論解釋有助于重新理解國家目標(biāo)利益與產(chǎn)權(quán)保護(hù)的關(guān)系，

10、是對現(xiàn)有國家理論以及產(chǎn)權(quán)保護(hù)理論的延伸與擴(kuò)展。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新之處是：1、分析視角上的創(chuàng)新。對于投資者保護(hù)，已有的研究主要是從微觀層次的公司治理角度，將投資者保護(hù)視為保護(hù)中小投資者（外部投資者）免受公司內(nèi)部人（控股股東、經(jīng)理）的侵害的法律制度的界定與實(shí)施，而本文著重探討了國家目標(biāo)收益及其變化對投資者保護(hù)水平的影響，是一個(gè)更為宏觀和制度變遷的角度；2、研究結(jié)論的創(chuàng)新。本文從縱向角度考察了我國證券市場上投資者保護(hù)水平的變化及其對證券

11、市場效率的影響，認(rèn)為我國的投資者保護(hù)水平在總體提升趨勢中存在反復(fù)與波動，這一結(jié)論有別于現(xiàn)有研究所得出的結(jié)論；3、對現(xiàn)有理論的拓展。本文通過建立理論模型對投資者保護(hù)水平的變化進(jìn)行分析，對國家目標(biāo)利益與產(chǎn)權(quán)保護(hù)的關(guān)系的現(xiàn)有研究進(jìn)行了梳理與再思考。一方面驗(yàn)證了新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于政府產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平選擇理論的判斷，另一方面，也更加細(xì)致化地指出：產(chǎn)權(quán)保護(hù)水平的確認(rèn)和提高，一旦啟動就具有了不斷自我鞏固的內(nèi)在動力。 本研究的不足之處在于：受制于數(shù)據(jù)