基于終極控制權(quán)視角的股權(quán)激勵(lì)研究.pdf

1、論文以中國(guó)證券市場(chǎng)上實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)事件為研究對(duì)象，在梳理國(guó)內(nèi)外相關(guān)股權(quán)激勵(lì)的理論基礎(chǔ)上，討論實(shí)施股權(quán)激勵(lì)所導(dǎo)致的激勵(lì)效應(yīng)，并從終極控制權(quán)的角度討論了股權(quán)激勵(lì)中的相關(guān)問(wèn)題。
　　對(duì)2011年中國(guó)上市公司終極控制權(quán)結(jié)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)分析表明，44.7％的上市公司存在兩權(quán)偏離的現(xiàn)象，終極控股股東的控制權(quán)平均為38.93％，現(xiàn)金流權(quán)平均為33.67％，兩權(quán)偏離程度平均為5.16％，控制杠桿比例平均為1.16。私人企業(yè)的兩權(quán)偏離現(xiàn)象更為顯著，但其股

2、權(quán)偏離度均值小于其它類(lèi)型的控制人。對(duì)2006年至2012年中國(guó)上市公司提出和實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司統(tǒng)計(jì)分析表明，提出或?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)方案的公司大部分分布在具有高科技含量（如信息技術(shù)業(yè)醫(yī)藥、生物制品、石油、化學(xué)等行業(yè)）的上市類(lèi)公司和增長(zhǎng)迅速的行業(yè)（房地產(chǎn)）內(nèi)。股權(quán)激勵(lì)已經(jīng)成為上市公司激勵(lì)管理層的一個(gè)常態(tài)化工具，特別是創(chuàng)業(yè)板塊的上市公司，在創(chuàng)業(yè)板上市的公司，平均29.43％的公司提出股權(quán)激勵(lì)方案，平均19.71％的實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案，這兩個(gè)比例均高

3、于主板及中小板塊的比例。論文進(jìn)一步通過(guò)以下幾個(gè)層次對(duì)中國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)以及該效應(yīng)和終極控制權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了詳細(xì)的討論:
　　(1)從股價(jià)和財(cái)務(wù)指標(biāo)兩個(gè)方面考察了中國(guó)上市公司的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)。研究認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)方案的實(shí)施產(chǎn)生正向的激勵(lì)效應(yīng):累計(jì)買(mǎi)入持有異常收益(BHAR)顯著優(yōu)于大盤(pán)指數(shù)和可比上市公司的數(shù)值;股權(quán)激勵(lì)刺激了公司利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但這種增長(zhǎng)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)當(dāng)年達(dá)到頂峰，此后逐年下降。股權(quán)激勵(lì)后，公司的規(guī)模增長(zhǎng)優(yōu)先于

4、利潤(rùn)的增長(zhǎng)，與此同時(shí)公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。
　　(2)對(duì)上市公司的終極控制權(quán)結(jié)構(gòu)是否會(huì)影響股價(jià)激勵(lì)方案的中行權(quán)條件進(jìn)行了分析。研究表明終極控制權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)影響股權(quán)激勵(lì)方案的設(shè)計(jì)?？刂茩?quán)比例上升會(huì)使得股權(quán)激勵(lì)方案中期權(quán)行權(quán)價(jià)格與財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)定得更加嚴(yán)格?？毓晒蓶|的控制權(quán)比例越大，股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越低，這說(shuō)明上市公司控股股東希望以最小的成本（股權(quán)稀釋）實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值增長(zhǎng)最大化的期望。股權(quán)偏離度與控制權(quán)的比值越大，行權(quán)價(jià)格條件越高，而行權(quán)財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)條

5、件越低。
　　(3)以行權(quán)條件為調(diào)節(jié)變量，分析了控制權(quán)通過(guò)行權(quán)條件，對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果的直接和間接的影響。研究表明，股權(quán)偏離度通過(guò)股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度設(shè)置對(duì)長(zhǎng)期股價(jià)效應(yīng)及財(cái)務(wù)績(jī)效變化均產(chǎn)生間接的影響。隨著股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的變化，股權(quán)偏離度與BHAR及ROECH的相關(guān)性將發(fā)生變化，從正相關(guān)變?yōu)樨?fù)相關(guān)，或者相反。國(guó)有股權(quán)性質(zhì)(STATE)與BHAR、ROECH均呈顯著的正相關(guān)，這表明國(guó)有企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)要高于民營(yíng)企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)。
　　本文

6、得出的諸多結(jié)論無(wú)論對(duì)于我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)及對(duì)股權(quán)激勵(lì)行為的監(jiān)管都具有重要的意義。從監(jiān)管層的角度看，如何更好的發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司發(fā)展的推動(dòng)作用，杜絕股權(quán)激勵(lì)成為上市公司高管的福利性措施，是必須考慮的問(wèn)題，從本文的研究結(jié)論看，管理層可能通過(guò)擇時(shí)性來(lái)獲取更高的股權(quán)激勵(lì)收益，因此如何遏制這種投機(jī)性的行為是必須考慮的。從上市公司的股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)看，合理的行權(quán)價(jià)格和財(cái)務(wù)績(jī)效條件是必須考慮的重要指標(biāo)，其中按照當(dāng)時(shí)市價(jià)來(lái)設(shè)定行權(quán)價(jià)格并非最優(yōu)