基于百度指數(shù)的投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率的實(shí)證研究.pdf

1、我們生活在信息的時(shí)代，在我們身邊每時(shí)每刻都充斥著來(lái)自以廣播、電視、報(bào)紙、雜志為主的傳統(tǒng)媒體和基于互聯(lián)網(wǎng)的新媒體的媒體報(bào)道，而且這些信息的傳播數(shù)量、傳播速度仍以幾何倍數(shù)高速增長(zhǎng)著。這種信息的高速增長(zhǎng)與人關(guān)注能力的有限性是相矛盾的。Kahneman在1973年提出了有限關(guān)注理論，該理論認(rèn)為投資者會(huì)以那些能引起其關(guān)注的信息為基礎(chǔ)產(chǎn)生投資決策，進(jìn)而對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生影響。因此，在信息高速增長(zhǎng)的時(shí)代背景下，對(duì)于投資者關(guān)注度問(wèn)題的研究具有極為重要

2、的理論與實(shí)踐意義。
　　傳統(tǒng)的金融學(xué)理論認(rèn)為，投資者是理性的且市場(chǎng)是有效的，而越來(lái)越多的實(shí)證結(jié)果卻顯示出了傳統(tǒng)金融學(xué)理論無(wú)法解釋的“異象”，如“股權(quán)溢價(jià)之謎”、封閉式基金之謎、動(dòng)量效應(yīng)與反轉(zhuǎn)效應(yīng)、賬面市值比效應(yīng)等，而行為金融學(xué)理論對(duì)這些“異象”進(jìn)行了很好的解釋，因而該理論越來(lái)越受到學(xué)界的重視。
　　行為金融學(xué)的核心理論之一是有限關(guān)注理論，該理論認(rèn)為投資者的關(guān)注度是有限的，面對(duì)大量的外界信息，必然會(huì)將關(guān)注度有選擇的分配，對(duì)某一

3、類信息的重點(diǎn)關(guān)注必然會(huì)犧牲掉對(duì)另一類信息的關(guān)注。因此，投資者會(huì)根據(jù)其所關(guān)注到的信息進(jìn)行投資決策，這就導(dǎo)致因不能對(duì)所有的信息做出反應(yīng)而對(duì)資產(chǎn)定價(jià)產(chǎn)生偏差。因此能夠?qū)Y產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響的只能是那些能夠引起投資者關(guān)注的信息，若能夠?qū)ふ业胶饬客顿Y者關(guān)注度的度量變量，不僅能夠有效監(jiān)測(cè)市場(chǎng)的基本運(yùn)行情況，還有可能對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)測(cè)。
　　通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的梳理，目前對(duì)投資者有限關(guān)注理論的實(shí)證研究主要包括投資者關(guān)注度對(duì)交易行為的研究、市場(chǎng)對(duì)投資者關(guān)注度的反

4、應(yīng)研究和以及投資者關(guān)注度對(duì)收益預(yù)測(cè)三個(gè)方面，研究對(duì)象主要為個(gè)股，而對(duì)行業(yè)層面的研究較少，本文認(rèn)為對(duì)行業(yè)層面的研究是有必要的。在目前主題投資大行其道的背景下，對(duì)行業(yè)板塊層面的研究顯得更為重要，比如最近市場(chǎng)上的熱點(diǎn)主題投資板塊:虛擬現(xiàn)實(shí)(VR)板塊，投資者往往并不知道該板塊包含的具體標(biāo)的是什么，僅僅認(rèn)為虛擬現(xiàn)實(shí)(VR)是目前市場(chǎng)炒作的熱點(diǎn)，會(huì)首先關(guān)注行業(yè)板塊信息之后才關(guān)注板塊內(nèi)部的相關(guān)標(biāo)的。因此本文認(rèn)為有必要基于投資者有限關(guān)注理論，對(duì)行業(yè)層

5、面進(jìn)行研究。
　　對(duì)于關(guān)注的研究其難點(diǎn)在于無(wú)法找到準(zhǔn)確的變量對(duì)關(guān)注度進(jìn)行衡量，經(jīng)典研究中是以超額收益、成交量、特殊事件、廣告費(fèi)用、媒體報(bào)道等作為代理變量。搜索引擎的出現(xiàn)在給投資者提供搜索服務(wù)的同時(shí)，也記錄下了投資者的搜索記錄。基于投資者的搜索記錄，各大搜索引擎公司相繼推出了顯示搜索量變化的分析工具，如谷歌趨勢(shì)、百度指數(shù)等。在互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)環(huán)境下，這些搜索量數(shù)據(jù)為投資者關(guān)注度研究提供了準(zhǔn)確且直觀的度量方向。因此本文的研究以百度指數(shù)的搜

6、索量作為投資者關(guān)注度的度量變量，這是本文的一大創(chuàng)新。
　　基于以上研究思路，本文的研究問(wèn)題確定為:以百度指數(shù)為度量變量考察投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率之間的相關(guān)關(guān)系。本文研究分為五部分:
　　第一部分是緒論部分，主要是本文的研究背景與意義，研究框架、思路與方法以及本文的創(chuàng)新與不足。
　　第二部分是文獻(xiàn)綜述部分，主要對(duì)關(guān)注度理論、關(guān)注度理論的建模、度量方法和實(shí)證研究四個(gè)方面的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理和回顧;
　　第三部分是理論

7、分析和研究假設(shè)部分，通過(guò)對(duì)相關(guān)理論文獻(xiàn)進(jìn)行分析提出本文的假設(shè):
　　(1)有限關(guān)注下，被投資者關(guān)注的行業(yè)收益率要高于被投資者忽視的行業(yè)收益率，即投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率之間具有顯著的正相關(guān)關(guān)系。
　　(2)投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率之間存在的顯著正相關(guān)關(guān)系源于異質(zhì)關(guān)注度理論，即被投資者更關(guān)注的行業(yè)其收益被過(guò)度反應(yīng)并在隨后發(fā)生反轉(zhuǎn)。
　　(3)部分行業(yè)的投資者關(guān)注度對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益具有顯著的預(yù)測(cè)能力，即百度指數(shù)可以作

8、為觀測(cè)指標(biāo)，來(lái)預(yù)測(cè)市場(chǎng)指數(shù)收益率。
　　第四部分是實(shí)證分析部分，本文在百度公司發(fā)布的百度指數(shù)上以申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)板塊名稱作為關(guān)鍵詞進(jìn)行搜索，得到關(guān)鍵詞搜索量的數(shù)據(jù)圖，借助網(wǎng)絡(luò)爬蟲(chóng)軟件GooSeeker抓取了2011-2015年行業(yè)板塊關(guān)鍵詞搜索量的日數(shù)據(jù)，以此數(shù)據(jù)作為度量變量，選取經(jīng)典面板數(shù)據(jù)回歸方法，首先構(gòu)建隨機(jī)效應(yīng)面板回歸研究投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率的關(guān)系，然后以投資者關(guān)注度的滯后變量為解釋變量，研究其對(duì)行業(yè)市場(chǎng)收益率的影響;

9、在此基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步探討投資者關(guān)注度在行業(yè)收益與市場(chǎng)收益關(guān)系的作用，這部分在行業(yè)收益對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益的面板回歸模型中加入投資者關(guān)注度為中介變量，對(duì)交乘項(xiàng)系數(shù)進(jìn)行分析。
　　第五部分是結(jié)論、建議和展望部分，通過(guò)上述實(shí)證分析本文得出以下結(jié)論:
　　(1)對(duì)于假設(shè)1，實(shí)證研究結(jié)果表明:無(wú)論采用百度指數(shù)的絕對(duì)值還是相對(duì)值作為投資者關(guān)注度的代理變量，投資者關(guān)注度與行業(yè)超額收益率之間均存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即投資者相對(duì)關(guān)注度越高的行業(yè)收

10、益越高。
　　(2)對(duì)于假設(shè)2，實(shí)證研究結(jié)果表明:隨著時(shí)間推移，滯后變量對(duì)行業(yè)收益的影響逐漸減弱，最終消失。由此可見(jiàn)，投資者關(guān)注度確實(shí)會(huì)對(duì)當(dāng)期收益率產(chǎn)生影響，而投資者關(guān)注度的滯后期變量是負(fù)的影響。而且投資者關(guān)注度的滯后變量對(duì)于行業(yè)收益的影響，會(huì)隨著滯后期的增加而逐漸降低。
　　(3)對(duì)于假設(shè)3，實(shí)證研究結(jié)果表明:行業(yè)超額收益對(duì)市場(chǎng)指數(shù)收益的預(yù)測(cè)能力是通過(guò)投資者關(guān)注度來(lái)實(shí)現(xiàn)的，具體來(lái)看，而投資者關(guān)注度對(duì)行業(yè)收益預(yù)測(cè)能力的影響方

11、向并不一致，這與行業(yè)特征有關(guān)。投資者對(duì)房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易以及機(jī)械設(shè)備行業(yè)的關(guān)注度會(huì)增強(qiáng)其行業(yè)收益對(duì)市場(chǎng)超額收益的正向預(yù)測(cè)能力;投資者對(duì)電子和化工行業(yè)的關(guān)注會(huì)減緩其行業(yè)超額收益對(duì)市場(chǎng)超額收益的負(fù)向預(yù)測(cè)能力。
　　所以，本文的結(jié)果表明，百度指數(shù)確實(shí)可以作為衡量投資者關(guān)注度的度量變量，且投資者關(guān)注度越高相對(duì)應(yīng)的行業(yè)收益率越高，但隨著時(shí)間的推移行業(yè)收益率逐漸降低，存在一定的反轉(zhuǎn)效應(yīng)。而且百度指數(shù)可以用來(lái)預(yù)測(cè)行業(yè)收益率，但這種預(yù)測(cè)能力的強(qiáng)度因

12、行業(yè)不同而有所不同。因此，本文有針對(duì)性地提出了三個(gè)研究建議，期望能夠有所貢獻(xiàn)。
　　首先，對(duì)監(jiān)管層來(lái)說(shuō)，監(jiān)管層需要強(qiáng)化信息披露管理，提高信息披露的質(zhì)量，不僅要披露個(gè)股層面的信息也應(yīng)該更多的披露行業(yè)層面的信息，提高市場(chǎng)透明度，熨平由于投資者過(guò)度關(guān)注等原因給我國(guó)股票市場(chǎng)帶來(lái)巨大的波動(dòng)，改善股票市場(chǎng)的交易質(zhì)量，從而促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)平穩(wěn)較快發(fā)展。
　　其次，對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，可以通過(guò)關(guān)注度準(zhǔn)確把握市場(chǎng)熱點(diǎn)，及時(shí)了解投資者關(guān)注的行業(yè)變

13、化，根據(jù)行業(yè)熱點(diǎn)積極調(diào)整公司業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略布局，促進(jìn)公司穩(wěn)健發(fā)展，使自身股票價(jià)值得以真正體現(xiàn)。
　　最后，對(duì)于個(gè)體投資者來(lái)說(shuō)，關(guān)注度可以作為投資者進(jìn)行投資決策的指導(dǎo)工具。投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，在購(gòu)買高關(guān)注度的行業(yè)股票時(shí)，需要結(jié)合行業(yè)、公司層面的基本面信息，篩選出關(guān)注度高且有業(yè)績(jī)支撐的標(biāo)的進(jìn)行投資，以免因市場(chǎng)炒作過(guò)后，市場(chǎng)關(guān)注度下降、價(jià)值回歸帶來(lái)?yè)p失。在以百度指數(shù)作為預(yù)測(cè)行業(yè)收益的工具時(shí)，需要分行業(yè)的不同進(jìn)行不同的投資決策，盡量選擇比

14、如房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易以及機(jī)械設(shè)備行業(yè)等這些能夠增強(qiáng)其行業(yè)收益對(duì)市場(chǎng)超額收益的正向預(yù)測(cè)能力的關(guān)注度指數(shù)。
　　本文主要研究投資者關(guān)注與行業(yè)板塊超額收益率的相關(guān)關(guān)系，并在此基礎(chǔ)上討論以百度指數(shù)作為投資者關(guān)注度的度量變量是否對(duì)市場(chǎng)收益具有預(yù)測(cè)能力。進(jìn)一步研究的思路可以為:百度指數(shù)還發(fā)布了媒體指數(shù)這一數(shù)據(jù)，媒體指數(shù)是每天媒體對(duì)關(guān)鍵詞的新聞發(fā)布量，如果將關(guān)鍵詞搜索量看作是散戶的關(guān)注度的話，媒體指數(shù)可以看作為一種機(jī)構(gòu)的關(guān)注度指標(biāo)，有可能可以看作