流動(dòng)性、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)定價(jià)——基于中國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)證研究.pdf

1、資產(chǎn)定價(jià)研究是金融學(xué)理論研究的核心內(nèi)容之一。資本市場(chǎng)的參與者和研究者一直試圖弄清楚資產(chǎn)的價(jià)格究竟是如何形成以及如何波動(dòng)的，為此人們構(gòu)建了大量的模型以試圖找出影響資產(chǎn)價(jià)格的各種因素，從而指導(dǎo)人們的投資行為。全球金融危機(jī)使人們?cè)絹?lái)越深刻地認(rèn)識(shí)到流動(dòng)性對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的重要影響，在危機(jī)中資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌、市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭、交易成本陡然攀升等使得資本市場(chǎng)正常的交易秩序被打亂，資產(chǎn)價(jià)格無(wú)法反映資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值。不僅在資本市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)時(shí)流動(dòng)性顯得至關(guān)重要，在

2、資本市場(chǎng)正常交易狀態(tài)下流動(dòng)性也是影響資產(chǎn)價(jià)格的重要因素，同等條件下交易活躍的資產(chǎn)的預(yù)期收益率往往會(huì)更低一些。因此，流動(dòng)性和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)問題愈發(fā)成為人們關(guān)注的熱點(diǎn)。中國(guó)股票市場(chǎng)的特殊性和不斷發(fā)展要求研究人員對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)中股票價(jià)格的影響因素予以研究，提煉和總結(jié)適用于中國(guó)股票市場(chǎng)的資產(chǎn)定價(jià)模型。對(duì)于已經(jīng)建立二十余年并仍在不斷發(fā)展、成長(zhǎng)中的中國(guó)股票市場(chǎng)而言，流動(dòng)性和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是否被定價(jià)、如何影響資產(chǎn)收益、中國(guó)股票市場(chǎng)常見的“同漲共跌”現(xiàn)象

3、與流動(dòng)性之間是否存在聯(lián)系等問題值得我們?nèi)ビ懻摵蜕钏肌?br>　　本論文使用中國(guó)股票市場(chǎng)的交易數(shù)據(jù)，研究了中國(guó)股票市場(chǎng)的流動(dòng)性水平與股票價(jià)格同步性之間的關(guān)系，討論了資產(chǎn)定價(jià)理論中的流動(dòng)性溢價(jià)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)問題。通過對(duì)比熊市期與牛市期狀態(tài)下股票收益的系統(tǒng)性波動(dòng)與異質(zhì)性波動(dòng)、Amihud非流動(dòng)性指標(biāo)與使用最高價(jià)和最低價(jià)構(gòu)造的買賣價(jià)差指標(biāo)、流動(dòng)性的標(biāo)準(zhǔn)差與條件異方差度量的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性水平溢價(jià)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等問題，本論文發(fā)現(xiàn)：
　

4、　1.股票價(jià)格同步性與流動(dòng)性之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，對(duì)于個(gè)股而言股票價(jià)格同步性越高，其流動(dòng)性越好；在控制住個(gè)股的異質(zhì)性波動(dòng)后，個(gè)股的系統(tǒng)性波動(dòng)與流動(dòng)性仍然表現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系。
　　2.流動(dòng)性水平和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍然是股票收益的定價(jià)因子，投資者既要求對(duì)于流動(dòng)性差的股票給予一定的流動(dòng)性補(bǔ)償也要求對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)大的股票給予流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償；股票的流動(dòng)性溢價(jià)并不依賴于市場(chǎng)整體走勢(shì)的變化，但是股票的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在不同的市場(chǎng)走勢(shì)條件下對(duì)資產(chǎn)收益的影

5、響不同。
　　3.使用流動(dòng)性水平的方差、標(biāo)準(zhǔn)差作為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的度量指標(biāo)時(shí)，由于包含了當(dāng)期信息的影響，因而可能會(huì)導(dǎo)致實(shí)證結(jié)果與理論預(yù)期產(chǎn)生偏差；作為投資者來(lái)說(shuō)更為關(guān)心和在意的是流動(dòng)性水平波動(dòng)中流動(dòng)性變差的情況，特別是在市場(chǎng)整體處于下跌態(tài)勢(shì)的情況下，流動(dòng)性突然變差導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)，因此熊市和牛市狀態(tài)下資產(chǎn)收益與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系并不一致。
　　4.即使將換手率作為控制變量后，上述結(jié)論仍然成立，換手率并不是一個(gè)好的流動(dòng)性