資產(chǎn)定價(jià)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)——基于上海股市的實(shí)證研究.pdf

1、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是股票市場的重要風(fēng)險(xiǎn)，一般是指投資者在股票市場上不能及時(shí)、低成本地進(jìn)行股票交易的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是否影響資產(chǎn)期望收益率以及如何影響資產(chǎn)期望收益率一直是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的一個(gè)熱點(diǎn)問題。 Amihud和Mendelson(1986)對(duì)這一問題進(jìn)行了開創(chuàng)性的研究，他們從交易的微觀成本出發(fā)，使用買賣價(jià)差作為流動(dòng)性度量的方法，推導(dǎo)出預(yù)期收益與買賣價(jià)差的關(guān)系，即資產(chǎn)的流動(dòng)性是資產(chǎn)定價(jià)的一個(gè)重要影響因素，流動(dòng)性低的資產(chǎn)預(yù)期收益高，而流

2、動(dòng)性高的資產(chǎn)預(yù)期收益低。在資本市場上，由于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過投資分散化加以消除，市場不會(huì)對(duì)這種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償，而對(duì)期望收益產(chǎn)生影響的只是無法分散的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。然而在現(xiàn)有價(jià)格水平下，交易者需要付出的除了變現(xiàn)所要的固定成本還有其他不確定的變現(xiàn)成本，這些增加了股票的非流動(dòng)性，而股票的非流動(dòng)性又影響股票的價(jià)格，傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型就顯示出了局限性。 本文通過對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的市場屬性、度量方法以及市場機(jī)制等影響方面的分析，指出流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)預(yù)期

3、收益的影響在資本資產(chǎn)定價(jià)中應(yīng)有所體現(xiàn)。利用流動(dòng)性調(diào)整的資本資產(chǎn)定價(jià)模型，在時(shí)間序列上對(duì)上海股市由五個(gè)行業(yè)指數(shù)組成的投資組合進(jìn)行實(shí)證分析，實(shí)證發(fā)現(xiàn)上海股市存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在資本資產(chǎn)定價(jià)中也有所體現(xiàn)，但是并不顯著。由于各流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)之間存在多重共線性，區(qū)分具體的某種流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)定價(jià)的影響存在困難。當(dāng)按不同市場態(tài)勢(shì)分別對(duì)兩個(gè)子樣本期進(jìn)行研究時(shí)，由于我國股市有“政策市”之稱，存在對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)定價(jià)關(guān)系的扭曲。最后，結(jié)合流動(dòng)性