人民幣實(shí)際匯率的均衡、失調(diào)及其宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng).pdf

1、在全球經(jīng)濟(jì)和金融聯(lián)系日益緊密的今天，實(shí)際匯率不僅是開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)討論的重點(diǎn)，也成為各國貨幣政策當(dāng)局在制定匯率政策、調(diào)整名義匯率走向和波幅等宏觀金融管理中最為關(guān)注的重要變量。如果一國實(shí)際匯率過度偏離均衡水平，不僅影響該國外部收支的可持續(xù)性、內(nèi)部宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性，甚至還會(huì)遭遇貿(mào)易伙伴來自政治層面的攻擊和責(zé)難。因而實(shí)際均衡匯率及失調(diào)程度的測算及相關(guān)管理在宏觀金融管理中有著至關(guān)重要的意義。2010年來以美國為首的西方發(fā)達(dá)國家再次攻擊人民幣被

2、低估，而后在2010年6月底人民幣匯率再次進(jìn)入升值通道。事實(shí)上2005年7月“新匯改”之后人民幣累計(jì)升值超過20％，如此規(guī)模的升值后人民幣還存在低估么,人民幣近階段失調(diào)了么,失調(diào)將如何影響我國宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行.
　　首先，本文沿著實(shí)際均衡匯率如何決定、如何測算實(shí)際均衡匯率和如何結(jié)合發(fā)展中國家實(shí)際的主線，介紹有關(guān)實(shí)際均衡匯率的決定與計(jì)算的重要模型與方法。概而言之，一國實(shí)際均衡匯率為其內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于均衡狀態(tài)時(shí)對應(yīng)的實(shí)際匯率，長期中該

3、匯率隨著長期經(jīng)濟(jì)基本面因素的變動(dòng)而變動(dòng)，短期擾動(dòng)引起的偏離會(huì)逐步收斂;該匯率可以通過量化其與經(jīng)濟(jì)基本面因素的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系而計(jì)算得出;根據(jù)Montiel(1999)的總結(jié)，這些基本面因素包括國內(nèi)供給面因素、財(cái)政政策因素、國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化因素和商業(yè)政策因素。
　　其次，本文從年度數(shù)據(jù)人民幣實(shí)際匯率決定文獻(xiàn)中的存在的“變量迷失”現(xiàn)象出發(fā)，在結(jié)合實(shí)際剖析該現(xiàn)象產(chǎn)生機(jī)理的基礎(chǔ)上，嘗試構(gòu)建考慮結(jié)構(gòu)突變的協(xié)整分析框架，并將其應(yīng)用于1980年至200

4、9年人民幣實(shí)際匯率的決定過程的實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn):年度人民幣實(shí)際有效匯率的自然對數(shù)序列服從在1994年發(fā)生漂移項(xiàng)突變的一階單整過程;該匯率的決定模型中包含技術(shù)進(jìn)步、投資因素、政府支出因素、貿(mào)易條件和開放度等基本面因素，說明本文所構(gòu)建的構(gòu)建考慮結(jié)構(gòu)突變的協(xié)整分析框架成功解決了“變量迷失”問題;年度人民幣實(shí)際匯率的決定以1994年為界，在1994年以前由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)過渡的轉(zhuǎn)型期和1994以后市場經(jīng)濟(jì)確立并向縱深方向發(fā)展的深化期呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的

5、轉(zhuǎn)型特征。
　　接著，本文在對實(shí)際有效匯率分解的基礎(chǔ)上，編制了考慮更大比較基礎(chǔ)、剔除轉(zhuǎn)口貿(mào)易因素的技術(shù)進(jìn)步指標(biāo)，使用Johansen檢驗(yàn)和向量誤差修正模型估計(jì)了1994年1季度至2010年2季度人民幣實(shí)際匯率的決定方程，結(jié)果發(fā)現(xiàn):本文所設(shè)計(jì)的剔除了轉(zhuǎn)口貿(mào)易因素的技術(shù)進(jìn)步指標(biāo)相比其他同類指標(biāo)更具有效性;季度人民幣實(shí)際匯率除受到年度模型中的基本面因素驅(qū)動(dòng)外，還受到對外資產(chǎn)存量的正向驅(qū)動(dòng)。與前面因素不同的是，驅(qū)動(dòng)效應(yīng)會(huì)隨著資產(chǎn)存量的增大

6、而增大。
　　再次，本文使用HP-ARIMA濾波和樣本內(nèi)HP濾波分別求取年度、季度人民幣實(shí)際匯率驅(qū)動(dòng)因素的長期均衡值，分別帶入年度、季度人民幣實(shí)際匯率的決定方程，求解實(shí)際均衡匯率和實(shí)際匯率失調(diào)，結(jié)果發(fā)現(xiàn):1980至2009年度實(shí)際均衡匯率以1994年為界呈現(xiàn)出先大幅貶值、后小幅升值的變動(dòng)趨勢，而始于1994Q1的季度實(shí)際均衡匯率在升值大趨勢下，呈現(xiàn)出先上升、后下降、再上升的演變路徑;兩種頻率的失調(diào)數(shù)據(jù)均表明近階段人民幣并未出現(xiàn)美國

7、所鼓噪的低估。
　　最后，本文使用加入嵌套的自回歸滯后分布模型、門檻回歸模型系統(tǒng)研究了人民幣實(shí)際匯率失調(diào)對出口、進(jìn)口、外商直接投資流入、資本流動(dòng)管理壓力等宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn):人民幣實(shí)際匯率失調(diào)通過影響進(jìn)出口之于名義匯率的彈性系數(shù)、FDI流入之于實(shí)際匯率的半彈性系數(shù)來發(fā)揮作用，低估的調(diào)整成本要高于高估的調(diào)整成本;人民幣實(shí)際匯率失調(diào)與資本流動(dòng)管理壓力之間呈現(xiàn)非線性關(guān)系，隨著其絕對程度的增加都會(huì)帶來資本流動(dòng)管理壓力的增大，將匯