市場情緒、技術分析和投資者行為模式——基于agent模型的研究.pdf

1、傳統(tǒng)的金融理論認為，資產價格完全是由基本面信息決定的，投資者完全根據(jù)基本面、完全理性地進行投資決策。然而隨著金融市場的迅速發(fā)展，程序化交易與高頻交易等新的交易模式紛紛出現(xiàn)，無疑表明基本面之外的因素也會對金融市場的資產價格形成機制產生重要影響。研究非基本面因素對金融市場資產價格的影響，無論對于市場監(jiān)管還是理性投資都是非常重要的。
　　出于這樣的認識，本文在所有非基本面因素中，著重選擇市場情緒和技術分析兩個因素進行分析，以探究這些非基

2、本面因素影響資產價格的原理、對投資者行為模式的影響以及對金融市場價格形成機制和資源配置效率的影響。然后在充分研究這些問題的基礎上提出交易策略，以檢驗這些認識的合理性。在分析過程中，本文通過基于agent的建模方法，設定投資者個體的行為方式并使其相互影響互動進而得出市場的總體影響，從而使分析具備更完善的微觀基礎。
　　第二章首先對本文研究涉及的相關領域進行了文獻評述。該章第一節(jié)首先對有效市場假說、行為金融學、分形市場假說和協(xié)同市場假

3、說等關于金融市場的理論進行了綜述，簡單介紹了目前相關研究的進展。然后在第二節(jié)中對本文中使用的基于agent的建模方法的理論與成果進行了回顧。第三節(jié)中則對以上兩部分進行綜合分析，指出目前相關理論和研究方法的特點和不足。
　　第三至第五章討論市場情緒的影響。第三章通過構建一個經過改進的羊群效應模型，證明市場價格是由基本面與市場情緒共同決定的;然后通過調整模型參數(shù)設置，研究了幾種政策可能給市場帶來的影響。進而將基本分析流派與以格雷厄姆為

4、代表的學術分析流派進行了對比，指出兩者的不同是中期流量分析與長期存量分析的不同，而在市場情緒影響市場價格的情況下，中期流量分析是無效的。
　　第四章假設投資者已經充分認識到市場情緒對于市場價格的影響，從而依據(jù)“所有投資者對基本面主觀判斷的平均值”，而不是基本面本身進行投資決策。模型運行結果證明，此時投資者的理性行為反而導致了資產價格泡沫，而連續(xù)的基本面同向變化會惡化資產價格泡沫的嚴重程度。也就是說，不僅應該重視信息披露的程度，還應

5、該注意信息披露的方式，避免連續(xù)公布好(壞)消息對投資者的判斷能力產生誤導。
　　第五章從第三和第四章的模型出發(fā)討論了“反應過度”與“反應不足”的關系。認為反應過度是絕對的、必然的，而反應不足是相對的、偶然的。通?；诜磻^度構建的策略是動量策略，前人對此進行了研究，并沒有得出一致的結論。本文認為，動量策略的分析周期往往長達幾個月甚至幾年，必須考慮基本面的變化。因此，本文將基本面分析與動量策略結合起來構建交易策略并進行實證分析。結果

6、顯示，如果根據(jù)基本面投資，那么應當選擇動量效應較小的股票;而如果根據(jù)動量效應投資，則應該投資于基本面較差的公司。這與模型運行結果和我們的日常經驗都是相符的，也證明了第三和第四章的結論。
　　第六至第八章討論技術分析的影響。大量的調查研究顯示，技術分析在股票、期貨、外匯等一系列金融市場上都得到了廣泛的應用。第六章中的模型將基于agent的建模方法與新古典資產定價模型相結合，并運用遺傳算法模擬交易者對其交易策略的優(yōu)勝劣汰，證明了在市場

7、上存在技術分析的情況下，使用技術分析對交易者而言是一種上策均衡，但技術分析的廣泛應用也增加了產生資產價格泡沫的風險。然后通過剖析技術分析的原理，指出技術分析在于追隨趨勢方面具有優(yōu)勢。從這個意義上來說，動量策略與技術分析是一致的。但是兩者在所分析的時間跨度上的不同，導致動量策略無法脫離基本面，而技術分析則在一定程度上可以獨立發(fā)揮作用。
　　第七章從新聞效應的不對稱性入手，研究基本面與技術面之間的互動及其相互關系。實證結果顯示，不同技

8、術面狀態(tài)下市場對基本面的反應存在明顯差異，這是因為在市場上漲期，投資者被希望和樂觀所鼓舞，而在下跌期，又被恐懼所控制。這些非理性因素都扭曲了市場對新聞的正確解讀能力。由于基本面分析方法只能分析特定資產在較長期的價格變化的大體情況，而技術分析可以對多種資產進行多時間跨度、相對精確(雖然未必準確)的分析，所以技術分析在一定程度上填補了基本面分析的空白而對短期價格形成機制有重要影響。
　　經過第六和第七兩章的分析可以得出結論，技術分析不

9、僅在一定程度上可以獨立發(fā)揮作用，而且對短期價格形成機制有比基本面更為重要的影響。如果這個結論正確，那么應該可以完全根據(jù)技術分析制定交易策略。第八章對國外常用的Donchian通道突破系統(tǒng)進行了改進與優(yōu)化，針對我國的商品期貨市場在15分鐘的分析周期上進行了樣本外測試和多品種跨市場測試。結果證明了該該策略的有效性。此外，筆者對該系統(tǒng)進行了長達兩年的實盤檢驗1，證明該系統(tǒng)可以投入實際應用。這些都證明了第六和第七章結論的正確性
　　最后在

10、第九章中，總結全文，給出主要結論，即基本因素決定資產的長期價值;價格圍繞價值波動，不完全的市場會扭曲這種關系并導致系統(tǒng)性風險，持續(xù)的基本面變動也會使兩者產生系統(tǒng)性偏離;市場情緒與技術分析會影響價格的短期波動，兩者具有內在的一致性。隨后在此研究結果基礎上對監(jiān)管當局、企業(yè)和交易者分別提出啟示與建議。本文認為，金融監(jiān)管當局應當認識到暴漲暴跌是金融市場的自然屬性，應當尊重實體經濟與虛擬經濟的不同運行規(guī)律，在兩者之間構筑防火墻，才能保證實體經濟與